코스피가 급등하기 시작했던 지난해 4월 이후 한국 증시의 강세를 이끌었던 동력은 크게 3가지였다. 풍부한 글로벌 유동성, 반도체 빅사이클, 그리고 기업 지배구조 개선 기대다.
이 가운데 반도체 업황 개선과 지배구조 개혁 기대는 여전히 유효하지만 글로벌 유동성 환경은 최근 빠르게 악화하고 있다. 글로벌 주요국들의 국채 금리가 급등하고 있기 때문이다.
길게 보면 2009년 글로벌 금융위기 이후 이어진 초저금리와 유동성 확대의 수혜를 가장 크게 받은 자산은 주식이다. 금융위기 이후 주요국 중앙은행은 대규모 양적완화 정책을 통해 시중에 막대한 유동성을 공급했고, 장기 금리를 인위적으로 낮게 유지했다.
여기에 코로나 팬데믹 시기의 초대형 재정 지출까지 더해지면서 세계 자산시장은 역사적으로 유례없는 유동성 장세를 경험했다. 결국 지난 15년 가까운 글로벌 증시 강세는 저금리와 풍부한 유동성이 만들어낸 결과다.
글로벌 주식시장은 금리가 상승할 때 큰 타격을 받곤 했다. 큰 틀에서는 상승 기조가 유지됐지만 국지적 금리 상승 국면에서 주식시장은 크게 흔들렸다. 2018년 글로벌 금리 상승 국면에서 미국 S&P500지수와 코스피는 고점 대비 19.8%와 19.5% 조정을 받았고, 2202년 글로벌 금리 급등 국면에서도 S&P500지수가 25.4%, 코스피가 34.7% 떨어졌다.
특히 성장주 비중이 높은 나스닥시장의 낙폭이 컸는데, 2018년과 2022년의 금리 급등 국면에서 나스닥지수는 각각 26.3%와 36.3% 하락했다. 이는 유동성 축소와 금리 상승이 주식시장에 얼마나 큰 충격을 줄 수 있는지를 보여준 사례였다.
최근의 증시 조정도 금리 급등에서 원인을 찾아야 한다. 미국 30년물 국채 금리는 5%를 넘어서면서 2007년 6월 이후 최고치까지 상승했고, 6%에 육박하는 영국 30년물 국채 금리는 1998년 5월 이후 최고, 일본은 국채 30년물이 발행되기 시작한 1999년 이후 가장 높은 수준인 4%대에 올라섰다.
문제는 지금의 글로벌 경제가 금리 상승에 매우 취약한 구조란 점이다. 글로벌 금융위기 이후 정부는 금융시스템을 지탱하기 위해 막대한 재정을 투입했고, 코로나 시기에는 고용 유지와 경기 방어를 위해 다시 대규모 국채를 발행했다.
그 결과 선진국 대부분은 역사적으로 매우 높은 수준의 공공부채를 안게 됐다. 미국의 GDP(국내총생산) 대비 국가부채 비율은 금융위기 직전 60%대에서 이제 120%를 넘어서는 수준까지 상승했다.
부채 규모가 커진 경제에서는 금리 상승의 충격이 훨씬 빠르고 크게 나타난다. 정부의 이자 부담이 급증하면 재정 여력이 줄어들고, 이를 메우기 위해 추가 국채 발행이 늘어나면 다시 금리가 상승하는 악순환이 발생할 수 있다.
그래서 글로벌 금융위기 이후 중앙은행들은 단순히 경기를 부양하기 위해서뿐 아니라 부채 부담을 관리하기 위해서도 저금리를 유지하려 했다. 최근 시장이 불안해지는 이유는 이런 균형이 흔들리기 때문이다.
금리 급등의 배경에는 크게 2가지 요인이 있다. 첫째는 중동전쟁 장기화다. 지정학적 불안이 유가 상승 압력으로 연결되며 인플레이션 우려를 자극한다. 둘째는 일본과 영국을 중심으로 한 재정 적자 우려다. 시장은 단순히 인플레이션만 걱정하는 것이 아니라 각국 정부가 늘어난 부채를 통제할 의지가 있는지 의심하기 시작했다.
2022년에도 비슷한 일이 벌어졌다. 영국 보수당 트러스 정부가 대규모 감세 정책을 발표했을 때 시장은 재정 건전성 악화를 우려했고, 영국 국채 금리는 급등했다. 결국 영국중앙은행(영란은행)이 시장 안정에 개입했고 트러스 내각은 출범 49일 만에 좌초됐다. 2022년 영국 사례는 시장 신뢰가 흔들릴 경우 금리가 얼마나 빠르게 치솟을 수 있는지를 보여준 사건이었다.
결국 유동성 축소와 금리 상승은 주식시장에 가장 강력한 역풍이다. 시장 안정을 위해 필요한 것은 금리 상승 압력을 완화하는 일이다. 이를 위해선 미국이 중동 리스크를 조기에 통제해 유가 불안을 완화하는 것이 중요하고, 일본과 영국 등 재정 적자 우려가 큰 국가들은 재정 건전성을 회복하겠다는 정치적 메시지를 시장에 던질 필요가 있다.
또 중앙은행도 금리 안정을 위해 노력해야 한다. 예컨대 영국 영란은행의 경우 시장의 유동성을 흡수하는 양적긴축 정책 중단을 처방으로 고려할 수 있다.
금리가 다시 자산시장의 중심 변수로 돌아온 지금, 향후 증시 방향은 단순히 기업 실적뿐 아니라 정부 부채와 재정 신뢰, 그리고 중앙은행의 시장 안정 능력에 의해 결정될 가능성이 크다.
김학균 신영증권 리서치센터장
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