| 서울=한스경제 석주원 기자 | 넷마블이 핵심 개발 자회사 넷마블네오의 기업공개(IPO) 계획을 전면 철회하고 완전 자회사로 편입하기로 결정하면서 향후 넷마블에 미칠 영향에 관심이 쏠리고 있다.
넷마블은 지난달 25일 공시를 통해 중복상장 우려를 선제적으로 해소하고 주주가치 제고를 위해 넷마블네오와 포괄적 주식교환을 통해 100% 자회사로 전환한다고 밝혔다. 10여년에 걸친 상장 추진 전략에 마침표를 찍은 이번 결정은 강화된 중복 상장 규제와 시장의 위축된 투자 심리, 지배구조 효율화 의지가 복합적으로 작용한 결과로 풀이된다.
▲ 두 차례의 IPO 도전과 최종 철회
넷마블네오의 전신은 2004년 설립된 누리엔소프트다. 당시 CJ E&M이 2011년 인수한 이후 넷마블이 독립한 다음 해인 2015년 턴온게임즈·리본게임즈와 통합되면서 지금의 넷마블네오가 출범했다.
넷마블네오는 모바일 MMORPG 시장의 대중화를 이끈 핵심 기업으로 ‘리니지2 레볼루션’을 통해 국내 최초로 모바일 게임 매출 1조원 기록을 세웠다. 이후 ‘제2의 나라: 크로스 월드’, ‘킹 오브 파이터 올스타’ 등을 잇달아 흥행시키며 넷마블 그룹의 핵심 개발 엔진으로 자리잡았다.
2024년에는 인기 웹툰 IP를 기반으로 제작한 액션RPG ‘나 혼자만 레벨업: 어라이즈(이하 나혼렙: 어라이즈)’가 글로벌 시장에서 대규모 흥행에 성공하며 회사의 위상을 다시 한번 끌어올렸다. 지난해에도 자체 IP ‘뱀피르’를 성공적으로 시장에 안착시키며 외부 IP 의존에서 벗어나 독자적인 브랜드 가치 구축에도 성공했다는 평가를 받았다.
이러한 흥행작을 바탕으로 넷마블네오는 지난 2017년부터 IPO를 추진해 왔다. 첫 도전은 지난 2021년 6월로 코로나19 팬데믹 기간 게임업계 호황을 발판으로 유가증권시장(코스피) 상장 예비심사를 청구했으나 5개월 만에 이를 자진 철회했다.
2021년 당시 넷마블네오는 매출 1388억원, 영업이익 741억원을 기록하며 전년 대비 각각 57.5%, 71.5% 증가한 성과를 거뒀다. 하지만 코로나19 이후 외부 활동이 재개되면서 게임업계가 침체기에 접어드는 시기와 맞물려 성장세가 꺾이기 시작했다.
이후 실적은 급격히 꺾였다. 2022년 매출 939억원으로 전년 대비 32.3% 감소했고 영업이익도 243억 원으로 67.2%나 쪼그라들었다. 2023년에는 매출 552억원에 영업 적자 36억원을 기록하며 바닥을 찍었다.
반전의 계기는 ‘나혼렙’이었다. 2024년 3분기 누적 기준 매출 1002억원, 영업이익 494억원으로 전년 동기보다 크게 개선되며 넷마블네오는 2024년 말 두 번째 IPO 재도전을 선언했다. 상장 주관사는 미래에셋증권과 NH투자증권으로 정해졌으며 이는 2021년 철회 이후 3년 만의 재도전이었다. 업계에서는 2025년 상반기 중 상장이 이뤄질 것으로 내다봤다.
▲ 재무 구조 불안정…구조적 약점 지적
넷마블네오의 재무 이력은 게임 개발사로서의 구조적 취약성을 고스란히 드러낸다. 특정 타이틀의 흥행 여부에 따라 실적이 롤러코스터처럼 요동치는 패턴이 반복되면서 안정적인 수익 구조를 갖추지 못했다는 지적이 꾸준히 제기돼 왔다. 2021년 고점 이후 단 2년 만에 영업손실로 돌아선 사례는 이 같은 우려를 방증한다.
지배구조 측면에서도 넷마블이 78.5%의 지분을 보유한 사실상의 지배주주로 군림하고 있어 독립 상장법인으로서 소수주주 보호 및 독립성 확보가 충분히 이뤄질 수 있는지에 대한 시장의 의구심이 적지 않았다. 이처럼 중복상장이 되면 기업가치가 중복 계산되는 더블 카운팅이 발생해 모회사 주주 가치가 하락할 수 있다는 우려도 지속적으로 제기됐다.
이번 상장 철회 결정에는 이러한 구조적 약점과 함께 외부 규제 환경의 급변이 결정적으로 작용한 것으로 분석된다. 지난해 국회를 통과한 개정 상법에는 자회사 중복상장과 관련한 강화된 규제 내용이 담겼다.
대기업 계열사의 신규 상장을 제한하는 이 규제안의 핵심은 기업의 물적분할을 통해 설립된 자회사나 손자회사 등이 상장을 진행할 경우 모회사 주주 보호 방안을 의무화하는 것이다. 전문가들은 정부가 중복상장을 통제해 자본시장 밸류업을 유도하겠다는 기조를 명확히 한 상황에서 넷마블네오의 독자 상장은 사실상 불가능해진 것으로 보고 있다.
시장 여건도 녹록지 않았다. 2024년 시프트업 상장 이후 게임업계 신규 상장 사례는 2년 넘게 나타나지 않고 있으며 크래프톤과 시프트업은 현재 공모가 대비 절반 수준에 머물고 있다. 국내 증시가 반도체·AI 중심으로 재편되면서 과거보다 게임업계에 대한 투자 심리도 약해졌다는 분석도 나온다.
넷마블은 지난달 26일 정기주총에서 “과거 상장 추진 시기나 전면 철회를 결정한 지금이나 주주 가치 극대화라는 목적은 동일하다”며 “최근 중복상장에 대한 부정적 시장 인식과 규제 환경 변화를 고려할 때 상장 철회가 주주 이익에 보다 부합한다고 판단했다”고 말했다.
▲ 게임 시장의 패러다임 변화 시사
넷마블과 넷마블네오의 주식 교환가액은 각각 5만1969원, 6031원으로 산정됐다. 넷마블네오 주주가 소유한 지분을 넷마블에 이전하고 그 대가로 넷마블네오 주식 1주당 넷마블 주식 0.1160410주를 교환해 지급한다. 교환일은 7월 31일이다.
넷마블은 신주 발행에 따른 기존 주주의 지분 가치 희석을 방지하기 위해 발행 신주 물량과 동일한 규모인 828억 원 규모의 자기주식 취득 신탁계약을 체결했으며 취득한 자사주는 신탁계약 종료 이후 연내 전량 소각할 예정이다. 넷마블은 정기 주주총회에서 자기주식 소각을 위한 자본금 감소 안건을 가결했다.
넷마블 입장에서 이번 결정은 단기적 자금 조달 기회를 포기하는 대신 장기적 경영 안정성을 택한 것으로 해석된다. 지난해 사상 최대 실적을 달성한 넷마블은 핵심 성장 동력인 넷마블네오를 외부 시장의 압박 없이 온전히 운용할 수 있는 체계를 갖추게 됐다는 점에서 전략적 가치를 찾을 수 있다.
반면 넷마블네오 소액주주들은 이번 포괄적 주식교환을 통해 넷마블 주식으로 전환받게 되면서 넷마블네오 자체 상장에 투자했던 기대 수익을 실현할 기회를 잃게 됐다. 장외시장에서 형성되던 넷마블네오의 시가총액과 교환가액 간의 괴리 문제를 두고 일부 소수주주의 이의 제기 가능성도 배제할 수 없다.
넷마블네오는 신작 개발에 집중하며 본연의 경쟁력 강화에 나설 것으로 전망된다. 올해 하반기 출시 예정인 신작 로그라이트 액션 RPG ‘나 혼자만 레벨업: 카르마’를 비롯해 ‘프로젝트 블룸워커’ 등 다양한 신작을 준비 중이다.
이번 상장 철회 결정이 독립 기업으로의 성장 가능성을 닫은 것은 사실이지만 상장 부담에서 벗어나 개발에만 집중할 수 있는 환경이 조성됐다는 측면에서 오히려 게임 경쟁력 강화에 긍정적으로 작용할 수 있다는 시각도 있다.
업계 관계자는 “규제 환경 변화 속에서 더 이상 자회사 상장이 무조건적인 긍정 요인으로만 평가되기 어렵게 됐다”며 “넷마블의 결정은 게임업계 자회사 IPO 전략이 상장 중심에서 지배구조 단순화와 주주환원 중심으로 재편되는 흐름을 상징적으로 보여주는 사례”라고 말했다.
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