◦방송: [딥다이브] '산타랠리 vs AI 거품론' 연말 증시 방향성 진단
◦진행: 여도은 앵커
◦출연: 박주근 / 리더스인덱스 대표
◦제작: 김준호 PD
◦날짜: 2025년 12월17일 (수)
여도은= 딥다이브 이어가도록 하겠습니다. 최근 시장에서 과연 산타랠리를 기대해도 되는지 AI 거품론이 있긴 한데 또 내년 전망을 보면 반도체 주도주라고 해서 지금 담아가야 하는지 다양한 고민들을 가지고 계실 텐데요. 관련한 고민들 오늘 좀 해소해 보는 시간 가져보겠습니다. 리더스인덱스 박주근 대표와 함께합니다. 대표님 어서 오세요.
◆박주근= 네 안녕하세요.
◇여도은= 네 반갑습니다. 산타랠리를 우리 대표님은 기대하시나요?
◆박주근= 기대하고 싶지만 올해는 변동성 재확대가 더 크지 않을까.
◇여도은= 산타가 올까 말까 지금 되게 고민을 하고 있는 거군요. 사실 올해 많이 올랐기 때문에 산타가 이미 선물 미리 줬다 이런 얘기도 하던데 그러면 지금 대표님께서 생각하시는 연말 시나리오는 어떨까요?
◆박주근= 지금 일단 AI 거품론이 꽤 높잖아요. 이걸 좀 불식시켜야 되는데 여기에 이제 충격이 하나 더 겹친 게 있죠. FOMC가 일단 금리 인하를 한 번 더 고민하는 데 있어서 유동성 확보가 쉽지 않은 것 같고, 올해 시장을 휩쓴 ‘불확실성’ 키워드가 내년까지 유효하지 않을까라는 게 생각이고요.
거기에다가 지금 계속 연달아 나오는 미국의 지표들을 보면 그렇게 녹록지가 않다라는 생각입니다.
◇여도은= 방금 전에 유동성 말씀하셨는데 사실 금리 인하의 추가 가능성은 많이 확률이 내려갔다라고는 하지만 최근에 나왔던 FOMC에서의 발언 중에서는 단기채 매입 이야기를 했기 때문에 이에 따른 유동성의 증가를 지금 시장을 기대하고 있지 않습니까?
◆박주근= 단기채 매입은 제가 볼때는 일종의 언발에 오줌누기식의 방법이 아닐까 하는 생각입니다. 결론적으로는 금리 인하가 굉장히 큰 물줄기라면 다른 것들은 이 금리 인하에 대한 불확실성이 높아지니까 FOMC에서는 그런 이야기들이 계속 흘리고 있는 것 같아요.
결국에는 시장에서는 금리 인하가 확실하지 않으면 유동성에 대한 긍정적인 시그널은 아마 신뢰를 하지 않을 것이고 그에 대한 불확실성은 높아질 거라고 봐야 되는 거죠.
◇여도은= 지금 어젯밤에도 그렇고 셧다운 기간 동안 우리가 측정하지 못했던 다양한 지표들이 발표가 되고 있죠. 고용 관련한 데이터 어제 발표가 됐는데 좀 부진하게 발표가 됐고요. 과연 지금 시장이 예상하는 범위 내 지표가 나올지 어떻게 예상을 하고 계십니까?
◆박주근= 사실은 트럼프 정부가 들어서고 나서의 여러 조치들을 생각해 보면 지금의 수치들은 당연한 결과라고 봐야 되는 거죠. 어제 발표한 10~11월 비농업 고용지표가 충격인 것 같은데, 제가 볼 때는 충격이라기보다는 당연한 거 아니냐는 생각이 듭니다.
우선 지표를 보면 11월달에 6만4000개 증가했지만 10월달은 오히려 10만개 감소했기 때문에 미국 전체로 봤을 때 6개월간 10만명밖에 고용이 늘지 않았어요. 이게 사실 충격이거든요. 그런데 그다음에 나올 11월 소비자 물가 CPI라든지 실업수당 청구 건수라든지 이런 것들은 불 보듯 뻔한 지표가 나올 것 같습니다.
사실은 트럼프 정부가 들어서고 나서 고관세 정책이 지금의 이런 효과들이 나올 것이라고 모든 전문가들이 얘기를 했거든요. 미국이 관세를 높이면 미국이 불경기에 빠질 것이고 고용 지표 떨어질 것이고 소비자 지수가 올라갈 것이다. 사실은 상식적인 얘기가 이제 지표로 나오는 것뿐이기 때문에 그렇죠. 이걸 가지고 물론 시장에서는 쇼크라고 이야기하지만 어떻게 보면 당연히 나올 성적표를 지금 받은 것이다 이렇게 보는 게 맞지 않나 생각합니다.
◇여도은= 네 당연한 데이터들이 나오게 되면 그것에 따른 시장의 여파도 우리가 생각하는 당연한 수순일 텐데요, 말씀을 들어보면 인하에 대한 확률을 조금 낮게 잡으시고 지금 점도표 찍힌 것처럼 한 번이라고 해도 그게 상반기에는 일어나지 않을 것으로 보고 계신 것 같습니다.
◆박주근= 미국이 지금 같은 고용지표 그리고 소비자 물가지수가 낮게 가면 FOMC에서도 어쩔 수 없이 금리를 내려야 되지 않을까 합니다. 지금은 미국 내에서도 불확실성에 대해서 확신이 없는 것 같아요. 지금 FOMC의 여러 발언들을 보면 트럼프하고 부딪히면서 어떤 확신을 가지고 일관적으로 밀고 나가는 것이 아니라 이런 지표들조차 불확실성이라서 이게 일관된 지표인지 추세적인지를 아직 확실히 못하는 것 같아요.
고용 지표나 소비자 물가 지수가 일관되게 계속 낮게 나온다 미국도 방법이 없을 겁니다. 물가 금리를 낮춰야죠. 낮춰서 경기를 높여야 되는데 지금은 이런 지표들이 관세로 인한 여파 아닐까 이렇게 보는 것 같아요. 그래서 FOMC에서도 강하게 금리 인하에 대해서 강하게 이야기를 못하는 것 같아요. 그런데 만약 이 지표가 2분기까지 이어질 것 같다고 예상이 되면 생각보다 빨리 금리 인하는 가능할 수도 있을 것 같습니다.
◇여도은= 지금 시장의 변동성을 만드는 가장 큰 원인은 FOMC 발 여러 가지 매크로 변수도 있고, AI 거품 등 다양한 이슈도 있는데 뭐가 제일 크다라고 생각하세요?
◆박주근= 지금은 AI 거품론이죠. 사실 유동성발 모멘텀들은 어찌 보면 굉장히 예측이 많이 됐던 부분이고, 그것이 시장에 영향을 미친다고 얘기하기는 조금 과하고요. 지금의 변동성들은 사실 AI 거품론이 훨씬 더 강하게 왔고 아직 이 거품론이 꺼지지가 않았잖아요.
그리고 아직 시장에 확신을 주지 않았습니다. 이게 거품론이 맞는지 아닌지조차 확신을 주지 않았기 때문에 그 저는 AI 거품론이 한동안은 더 갈 것이고, 이 AI 거품론에 유동성 위기가 합쳐지니까 변동성 장세가 한동안 더 갈 것이라고 보고 있는 거죠 .
◇여도은= 변동성 장세는 그러면 시기적으로 언제까지 예상을 하시나요?
◆박주근= 방금 말씀드렸듯이 현재의 변동성은 AI 거품론 쪽에 훨씬 무게가 실리기 때문에 엔비디아의 실적이 굉장히 좋게 나왔는데도 사실 끊지를 못했거든요. 그 이유는 뭐냐 하면 결국 오픈AI가 진원지인 것 같습니다. 오픈AI가 지금 적자를 공개하지 않았어요. 일각에서는 여러 가지 데이터 상 한 150억달러 정도 적자를 예측하는데, 오픈AI가 어느 정도 수익을 낼 것이라고 예상이 되면 버블이 다 꺼질 것인데.
엔비디아나 반도체나 결국 종착역은 AI 애플리케이션 쪽에서 돈을 벌어줘야 이 거품론이 꺼지는데, 인프라 투자를 가지고 AI 거품론을 잠식시키기에는 쉽지 않을 것 같습니다. 결국 이 변동성을 진화하는 방법은 실적일 것입니다.
◇여도은= 지금 상황 속에서 다양한 포인트들 중에서 환율 얘기를 늘 합니다. 대표님의 견해도 궁금한데 원화 가치가 계속해서 지금 하락을 하고 있는 국면이 언제 진정이 될까요?
◆박주근= 정부에서 국민연금을 가지고 외환 스와프를 연장한다는 내용을 발표했는데도 꺼지지 않습니다. 그 이유는 뭐냐 하면, 지금 정부에서 굳이 꺼내기 싫은 카드가 하나가 있어요. 지금 환율이 높은 이유를 크게 네 가지 이유를 대는데, 첫 번째는 서학개미 이유를 대다가 엄청 깨졌죠. 제가 볼 때 서학개미가 차지하는 환율 병동성은 3~4%밖에 되지 않아요. 적습니다. 이거는 변명에 불과한 것이고요.
결국에는 수출은 굉장히 실적이 좋은데 달러가 들어오지 않기 때문입니다. 국내로 안 들어오죠
◇여도은= 수출을 해서 우리 기업들이 돈을 버는데, 그 돈을 국내로 가지고 오지 않고 해외에 두고 있나요?
◆박주근= 그렇죠 그럴 수밖에 없죠. 그 이유는 미국에 투자를 해야 되니까. 삼성전자, SK하이닉스, 한화오션, 현대차 우리가 지금 잘 나간다는 섹터들은 다 미국 투자입니다.
그리고 전선 쪽에 LS 케이블이라든지 현대일렉트론이라든지 효성중공업이라든지 어마어마한 수출을 해서 주가도 좋은데, 그 달러가 예전 같으면 들어와야 되잖아요. 지금 들어올 수 없습니다. 왜냐하면 미국의 지금 투자 초기 단계입니다. 그리고 들어왔다가 나가는 비용도 만만치 않거든요. 그러니까 굳이 들어올 필요가 없어서 이 부분이 해결되지 않으면 사실은 환율이 고환율로 갈 수밖에 없는 상황이 내년까지 이어질 것이다 저는 그렇게 보고 있습니다.
◇여도은= 그런데 우리가 지금 미국에서 투자해야 될 규모가 이제 시작인 거잖아요. 그러면 달러가 다시 들어올 가능성은 굉장히 낮다는 건데, 그러면 몇 년 더 지속이 될 수밖에 없는거네요?
◆박주근= 또 일각에서는 이게 뉴노멀이 아니냐라는 말까지 합니다. 1450원이 뉴노멀 아니냐. 사실은 대기업들이 보통 내년도 사업 계획을 짤 때 환율을 언제 결정하냐 하면 8~9월에 결정합니다. 작년에 환율이 1350원으로 사업 계획을 짰습니다. 지금은 아마 연초에 짰다가 지금 수정하는 걸로 알고 있는데 1450원으로 수정을 하지 않았을까라는 생각이 됩니다.
그 말은 최소한 1~2년은 더 간다 어쩌면 그때가 되면 계속 간다면 뉴노멀이 될 가능성이 높은 거죠.
◇여도은= 환율의 움직임에 있어서는 이게 더 내려간다라는 생각보다는, 밴드를 1450원대 중반 그쪽부터 1500원 아래 정도의 움직임을 계속 생각을 해 둬야겠군요.
◆박주근= 저는 그렇게 생각합니다.
◇여도은= BOJ의 금리 인상에 대한 얘기들이 시장을 좀 불안하게 만듭니다. 결국에는 관련한 이슈로 가상자산도 그렇고 주식시장도 그렇고 꽤 많이 흔들리게 만들었는데 이미 다 알고 있는데 실제로 이제 금리 인상을 하게 된다라고 한다면 추가적인 여진이 좀 있을까요?
◆박주근= 있죠. 우리가 비트코인이 지금 8만6000달러 정도로 떨어졌잖아요. 이게 사실은 저는 일본 금리 인상이 가장 큰 이유로 보는데, 이게 엔화 차입 비용이 상승을 하면 엔화로 대출을 받아서 수익률 높은 해외에 투자하는 엔캐리 펀드가 있어요. 이게 동력이 약화됩니다. 이 엔케리 펀드의 동력이 떨어지면 글로벌 유동성이 축소가 됩니다. 그렇게되면 금값이라든지 비트코인이 떨어질 수밖에 없죠.
◇여도은= 유동성에 있어서의 이탈이 발생을 하면, 연말 하락을 더 염두해둬야 한다는 말씀이시죠?
◆박주근= 저는 그래서 변동성이 높다고 보는 거죠.
◇여도은= 이게 국내도 그렇고 미국도 그렇고 지금 사실 우리나라 외국인들이 판다라고는 하지만 꽤 많이 들어와 있었거든요. 그러면 추가적인 연말까지의 하락을 어느 정도로 열어두고 계신 거예요?
◆박주근= BOJ가 결정을 19일에 하잖아요. 엔캐리 트레이드가 이게 영향을 미치려면 한 2주 정도 걸린다고 봐야 되거든요. 그러면 연말 연초가 되겠죠. 그때 되면 여러 가지 불확실성은 해소될 것 같아요.
일단 내일 이번 주에 미국의 3대 지표가 다 발표가 끝나고, 그리고 BOJ가 끝나고 나면 순간적으로 유동성 축소가 일어나겠죠. 여러 이제 자본이 옮겨 다니면서 그러면 그 불확실성이 끝나면 다시 내년 초가 되면 조금 더 변동성은 좀 떨어질 수 있다고 봐야 되는 거죠.
◇여도은= 이제 본격적으로 기업 이야기를 한번 풀어보도록 하죠. SK하이닉스가 ADR 상장에 대한 공식화 입장을 밝혔습니다. ADR로의 상장 과연 우리나라에 있는 SK하이닉스의 주식에 어떤 연관이 있는 건지 좀 쉽게 설명을 좀 해 주실 수 있을까요?
◆박주근= Q의 요인은 두 가지가 있어요. ADR은 말 그대로 American Depositary Receipt, 그러니까 미국은행에다 SK하이닉스 주식을 보증해놓고 미국 달러를 마음대로 거래를 하라 이 이야기입니다. 일종의 간접 상장 효과인거죠.
이게 어떤 효과가 있냐면 첫 번째는 SK하이닉스가 저평가 된 부분을 회복시킬 수 있다는 겁니다. 지금 SK하이닉스의 PBR이 한 3.1쯤 될 거예요. 미국의 마이크론이 한 4.1 되니까 1 정도 갭이 있거든요. 그러면 20% 정도 상승 효과가 있다고 보는 거고요. 그런데 요즘은 반도체주를 굳이 PBR로 보지 않습니다. 엔비디아나 TSMC를 보면서 PER로 봐야 되는 거 아니냐 한다면 이건 효과가 더 있는 거죠. SK하이닉스가 지금 마이크론의 PER의 지금 3분의 1밖에 안 되거든요. 그러면 40~50%의 버프가 있다는 보는 거죠.
두 번째는 유동성입니다. 그러니까 지금 ADR을 발행하면 미국의 상장지수 펀드 ETF의 포함이 됩니다. 그러면 패시브 자금이 따라 들어올 수 있습니다. 이게 나스닥하고 필라델피아 반도체 지수에 자동 편입이 되거든요. 그러면 이제 당연히 미국 자금이 들어올 수 있는 통로가 되는 거죠.
지금 최태원 회장이 계속 이야기하는 게 뭡니까? 용인 반도체 클러스터에 투자를 하려면 600조에서 1200조가 필요한데 그래서 정부에다가 지금 금산분리를 요구하고 있지 않습니까. 그러니까 미국 자금도 끌어들일 수 있는 통로가 생긴 거기 때문에 이 두 가지는 기대 효과가 생기는 거죠.
그 반대 효과가 하나 있습니다. 지금 SK하이닉스에서는 부인하고 있지만 시장에서는 ADR 이거 SK하이닉스 자사주를 2.4% 한 1800만주 들고 있는데, 이거 가지고 하려는 거 아니냐라는 겁니다. 그렇게 되면 이제 SK하이닉스 입장에서는 딜레마에 빠지는 거죠. 미국 ADR로 가는 거를 SK하이닉스는 주주 가치 제고라고 계속 홍보를 하고 다녔어요.
그러면서 자사주를 가져가면 자사주를 소각을 해야 주주 가치 제고가 되는 거잖아요. 그걸 가져가면 그게 무슨 주주 가치 제고냐에 대한 딜레마에 빠져 있는데요. SK하이닉스 입장에서는 두 가지 효과가 있습니다. 첫 번째는 지금 다음 주에 본회의 국회 본회의에서 상법 3차 개정이 있죠. 상법 3차 개정의 핵심이 자사주 강제 소각입니다. 보유하고 있는 자사주는 특별한 이유가 없으면 1년 반 안에 다 소각을 해야 돼요. 그러면 이 상법 3차를 피할 수가 있어요.
그리고 또 한 가지 효과는 ADR로 가면 이 자사주의 마법이 하나, 외부로 나가면 의결권이 부활됩니다. ADR로 예탁을 하면 의결권이 발생을 합니다. 그런데 일반적으로 ADR에 예탁된 의결권은 미국에서는 전통적으로 그 기업의 의결권을 위임합니다. 그러면 SK하이닉스는 2.4%의 자사주를 소각하지도 않고 ADR을 가면서 여러 가지 패시브 자금도 끌어들이면서 의결권을 확보할 수 있는 일석삼조의 효과를 줄 수 있다라는 게 일각의 의견인 거죠.
◇여도은= ADR 상장이 자사주만 아니면 되겠네요 그러면.
◆박주근= 그렇죠, 시장에서는 SK하이닉스가 정말 주주가치 제고가 진심이라면 자사주를 소각하고 차라리 유상증자나 다른 방법을 통해서 ADR로 가라 그러면 정말 효과가 있을 것이다이렇게 이야기를 하죠.
TSMC가 1997년도에 ADR에 편입이 됐습니다. 그 당시에 TSMC가 50%의 ADR에서 주가가 상승했고 이 여파로 본주 대만 본주인 GSMC도 41%나 주가가 상승했거든요. 그 방식을 차라리 택하라고 지금 이야기를 하고 있는 거죠.
◇여도은= 그러면 이제 이게 자사주인지 아닌지는 언제 결정이 되는 거예요?
◆박주근= 지금 SK하이닉스 입장은 아직 불확실하다. 우리는 ADR을 하기로 정하지도 않았다고까지 이야기하니까. 그런데 이 정도 언론에 나왔으면 어떤 방식으로든 ADR로 가지 않을까 하는 생각입니다.
◇여도은= 부디 우리 시장이 원하는 방향대로 ADR 상장이 됐으면 좋겠습니다. 우리가 항상 글로벌 3사 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론 밸류에이션 평가를 할 때 항상 삼성전자와 SK하이닉스는 굉장히 낮다라고 평가하는데요. 지금 상황 속에서 좀 아이러니한 게 한국거래소에서는 200% 올랐다라는 이유로 SK하이닉스를 투자경고 종목으로 지정을 했습니다. 여기에 대해서 어떻게 생각하세요?
◆박주근= 사실 이 제도의 취지는 단기간에 주가가 급등하면 투자자 주의를 환기시키는 게 원래 목적이잖아요. 그런데 이런 대형주를 가지고 투자 경고까지 해야 되느냐에 대한 반론이 너무 큰 거죠.
지금 하이닉스가 시가총액 407조입니다. 이런 종목을 경고 종목으로 지정하는 건 일단 적절하지도 않고. 오히려 저는 투자경고종목 지정 요건을 단순 수익률이 아니라 주가 지수 대비 초과 수익률을 기준으로 변경하는 게 맞다 그렇게 보입니다.
◇여도은= 이거 관련해서도 지금 한국거래소가 뭔가 이제 연내에 관련 안을 추진하겠다라고 하지만 결국에는 소급 적용은 안 되는 거거든요. 그럼 어쩔 수 없이 SK하이닉스는 지금 단기간에 주가가 올랐고 일정 수준 이하까지 주가가 내려오는 구간까지는 계속 이 투자 경고 종목으로 지정이 돼 있는 상황을 떨쳐낼 수가 없는 건데 혹시 그걸 계산을 할 수 있나요?
◆박주근= 보통 한 10여일, 보름 정도 보는 게 일반적이죠.
◇여도은= 그런 상황이라면 연말 되기 전까지는 풀릴 가능성이 있는 거예요?
◆박주근= 연말 되기 전까지는 풀리죠. 효과는 미비할 거라고 봅니다.
◇여도은= 알겠습니다. 지금 우리 SK하이닉스에 많은 개인 투자자분들이 투자를 하고 있는 상황 속에서, 한국거래소 측에서도 관련 부분 개선을 하겠다고 했으니까 다음부터는 이런 일들이 발생하지 않겠다라고 생각해 볼 수 있겠습니다.
지금 SK하이닉스의 압도적인 HBM 점유율, 언제까지 지속할 수 있을지 호황은 얼마나 더 이어질 거라고 생각하십니까?
◆박주근= 우선 실질 데이터를 보면, SK하이닉스가 2026년 모든 물량은 이미 다 소진을 했습니다. 계약이 끝난 상태예요. 이미 쇼티지는 났는데 결국에는 마이크론하고 삼성전자가 들어옴으로 인해서 HBM의 판매 가격이 얼마큼 바뀔 것이냐가 이제 지금부터는 핵심이 될 것 같습니다.
수요로 본다면 공급 쇼티지는 2027년 초반까지는 확실하게 그건 확정이고요. 남은 변수는 두 회사가 들어옴으로 인해서 판매 가격을 얼마큼 떨어뜨릴 것이냐. 내년 하반기부터는 SK하이닉스가 프리미엄 가격을 가져가기는 어렵지 않겠느냐 합니다.
마이크론 실적인 내일 나오잖아요. 레거시 메모리의 영업이익률과 영업이익 비중과 HBM의 영업이익 비중을 주의해서 봐야 돼요. 지금은 HBM이 영업이익 비중이 거의 60~70%입니다. 메모리에서 그게 얼마큼 떨어지고 있느냐를 보는 게 가장 핵심이란 말이에요. 실적에서 그 비중이 내년 1분기에 50%로 떨어졌다 그러면 SK하이닉스의 영업이익 곡선은 빨리 떨어질 수 있다고 봐야 되는 거거든요.
그러면 슈퍼 사이클은 어디까지 갈 거냐, 이거는 27년까지 간다는 건 대부분의 전문가들의 동일한 의견입니다. 남아 있는 거는 결국에는 이 판매 단가의 변동성이 얼마큼 떨어지고 영업이익의 비중이 얼마큼 떨어질 것이냐가 앞으로는 가장 큰 관전 포인트가 되겠죠.
◇여도은= SK하이닉스가 엄청난 마진을 보고 내년 수주 계약을 했는데, 그 다음해부터는 마진에 대한 상승보다는 약간 꺾일 가능성을 보시는 거네요.
◆박주근= 그럴 수밖에 없지 않겠습니까? 삼성전자가 들어가기 시작하면 엔비디아 입장에서는 저울질을 하면서 계속 낮추려고 하겠죠. 자기들의 이익이 있으니까. 그게 빠르면 내년 하반기부터 반영될 가능성이 있고 27년은 분명하다 이렇게 봐야 되는 거죠.
◇여도은= 그런데 지금 시점에서 어쨌든 업사이클에 대한 기대감, 업황에 대한 기대감이 내년도까지는 계속 이어질 거라고 보는데요. 그 시나리오대로라면 지금 주가는 올라야지 맞는데 오르지 못하니 지금을 기회라고 생각하는 게 당연한 거네요.
◆박주근= 저는 그렇게 봅니다. 지금 SK하이닉스의 주가를 보면 굉장히 올랐다가 60만원대로 떨어져 있잖아요. 지금이 오히려 들어갈 공간이 남아 있고 실적으로 봐도 수요를 봐도 SK하이닉스의 버프는 아직 있다 저는 그렇게 보입니다.
◇여도은= SK하이닉스 목표주가 100만원까지 나오는데 대표님도 동의하십니까?
◆박주근= 음 저는 그렇게 보입니다. 투자 여력, ADR 상장을 제외하더라도 그 정도 여력은 되지 않을까라고 봅니다.
◇여도은= 사실 말씀해 주신 것처럼 엔비디아 실적 발표도 정말 좋았는데 주가가 많이 하락했고, 오라클과 브로드컴 실적 발표도 우려하는 부분들을 시장에 표현하자 너무 안 좋았단 말이에요. 그럼 우리에게 기댈 구석은 뭐가 있을까 미국 기업에 찾는 것보다는 결국에 우리나라 지금 삼성전자 SK하이닉스가 다음 연도에 이제 올해 4분기 실적과 내년도 이제 가이던스에 대한 내용들을 발표를 쭉 할 텐데 메모리 업황만 보면 너무 좋잖아요.
그럼 숫자가 시장이 예상하는 것보다 엄청나게 올라갈 거를 생각한다면 아 이게 우리가 미국이랑 이제 나눠서 봐야 하나 그런데 또 그것도 아닌 게 메모리 쪽에 있어서도 만약에 그쪽에서 상황이 안 좋아서 갑자기 발주했던 걸 막 취소하거나 이럴 수도 있으니까 그거 어떻게 해야 할지 너무 고민돼요.
◆박주근= 뱅크오브아메리카가 최근에 내년도에 핫할 종목 몇 가지를 뽑았는데, 일단 엔비디아를 첫 번째로 뽑았어요. 두 번째는 어플라이드 머티리얼즈, 반도체 장비 회사를 뽑았습니다. 이게 무슨 말을 할까요? 아직까지 AI 시대를 대비하는 초기 인프라 투자는 계속되어야 한다는 걸 의미하는 겁니다.
그러니까 제가 이제 왜 하이닉스가 아직까지 여전히 여력이 남아 있고 삼성전자도 여력이 남아 있다고 말씀드렸냐 하면 이미 장비 발주가 막 시작되고 있다는 거예요. 그 장비 발주가 됐다는 이야기는 반도체 공장 투자도 아직 완료되지 않았고, 지금 웨이퍼 기준으로 따져보면 그 샘 올트먼 얘기를 예를 들어서 한 70%만 신뢰를 한다고 생각해 봅시다. 대통령실에 와서 이야기했던 게 월 90만장을 이야기했어요. 지금 SK하이닉스와 삼성전자가 월 캐파가 한 120만 장 정도 되는데 지금 캐파만큼의 공장이 필요하다는 이야기잖아요. 그러니까 아직까지는 굉장히 여력이 남아 있다고 봐야 되는 거죠.
결국에는 지금 초기 투자도 완료되지 않았는데, AI 거품론은 너무 빠른 거 아니냐는 겁니다. AI 에이전트를 넘어서서 피지컬 AI까지 가야 수익률이 나올 텐데, 그때까지 투자는 계속되어야 하기 때문에 엔비디아와 삼성전자, SK하이닉스의 수익률 곡선은 계속 갈 거라 보는 겁니다.
◇여도은= 관련한 우리나라 기업들의 수급을 제가 지금 방금 좀 봤거든요. 외국인이 좀 쭉 들어오다가 최근에는 거의 안사네요.
◆박주근= 그거는 이제 주로 외국인들은 프로그램 매수를 하지 않습니까? 이제 차익 실현으로 빠져나갔다가 다시 들어오는 거니까. 그 패턴을 보면 차익 실현이 될 때쯤에 변동성 장세로 들어간단 말이에요. 그때는 빠져 있다가 이 변동성 장세가 잠잠해지면 다시 들어오는 이 반복 사이클을 아마 그럴 가능성이 높을 겁니다.
◇여도은= 그럼 외국인의 수급에 재유입을 생각을 하시는 건가요?
◆박주근= 전 그렇게 보입니다.
◇여도은= 외국인 투자자들이 지금 시점에서 다시 삼성전자와 SK하이닉스를 사는 그 시점은 실적 발표 이후가 될까요?
◆박주근= 실적 발표가 끝나고, 미국의 3대 지표 그리고 환율 금리 여러 가지를 보고 아 이 정도면 변동성 장세가 끝날 것 같다라고 했을 때 다시 들어오겠죠.
◇여도은= 대표님께서는 개인적으로 이런 관련한 산업이나 시장을 오래 보고 계시잖아요. AI가 정말 돈이 될 거라고 생각하십니까?
◆박주근= AI 자체가 돈이 된다고 보지는 않습니다. 우리가 인터넷 시대가 됐을 때 인터넷 자체가 돈이 되지는 않았잖아요. 똑같은 거죠. AI를 애플리케이션을 어떻게 하는가가 돈이 된다는 거죠. 그 종점은 피지컬 AI가 가장 확실할 것이고 그렇게 됐을 때 이제 AI가 돈이 된다고 이야기를 할 수 있어요.
◇여도은= 그럼 피지컬 AI라 함은 그런 기계 로봇에 대한 투자를 해야 된다라는 말씀이실까요?
◆박주근= 피지컬 AI는 반드시 로봇만 이야기하는 것이 아니고, 우리가 모바일 폰이 보급되고 나서 우리 생활 전반을 다 바꿨잖아요. 피지컬 AI는 그걸 이야기하는 겁니다. 단순히 로봇이 뭔가 생산을 대신해 주는 그런 개념이 아니고 우리 생활 전반에 AI가 다 침투하는 걸 저는 피지컬 AI라고 개념으로 보거든요. 그때가 됐을 때는 완전히 이제 달라지는 거죠.
결국에는 생산성 자체가 획기적으로 바뀌었을 때 한 번 더 점프업을 하고, AI가 그 역할을 할 것이라는 건 누구나 똑같은 이야기를 하기 때문에 그 종점은 결국 피지컬 AI가 돼야 할 것이다. 그때 제대로 된 수익률이 나올 것이고 저는 그 시점을 27년쯤 보는 겁니다.
◇여도은= 시장에서는 정말 27년에 돈 벌까 이걸 되게 확인하고 싶어하는 심리들이 클 텐데, 결국 오픈AI를 필두로 해서 관련한 기업들이 계속해서 투자를 멈추지 않고 달려가는 모습을 보며 안심하는 상황인 것 같은데요.
◆박주근= 저는 그래서 이 부분이 정말 긴 호흡으로 봐야 될 때가 아니냐 생각합니다. AI가 돈이 되느냐 안 되느냐에 대한 이야기는 뭐 제가 말씀드렸지만 27년이 된다 하더라도 최소한 한 가지 확실한 건 있잖아요. 반도체가 26년까지는 이미 생산이 끝났어요. 그건 확실하지 않습니까? HBM의 공급이 26년까지 이미 계약이 완료됐어요. SK하이닉스의 수익도 사실은 완료됐죠. 완료된 것만 보더라도 그 길로 가는 건 분명하다고 확신할 수 있기 때문에 그 이야기를 하는 거죠.
◇여도은= AI는 정말 관련 기업들이 투자를 계속해서 하는지, 그 지표 말고는 볼 게 없잖아요.
◆박주근= 그렇죠. 여러 가지 이야기보다는 확실한 실적과 나오는 자료를 가지고 보는 게 맞다 그렇게 보여요.
◇여도은= 알겠습니다. 최근 이슈 하나 더 여쭤보도록 하죠. 고려아연이 미국 국방부와 현지 기업들과 함께하는 한미 제련 동맹에 참여한다라는 소식이 전해졌습니다. 이게 조선도 있었고, 원전도 있었는데 이제 K-제련까지 확대가 되는 건지. 어떻게 좀 의미 있게 보셨어요?
◆박주근= 저는 의미 있게 봤습니다. 두 가지 의미가 있어요. 고려아연 자체의 밸류를 또다시 볼 필요가 있다. 원래 이 이야기는 이재명 대통령이 방미했을 때 당시 우리가 MASGA를 굉장히 높게 평가했는데 사실은 이 부분도 MOU에 들어가 있었죠.
미국 입장은 이런 거죠. 이미 미·중 무역 전쟁에서 어떻게 보면 미국이 좀 백기를 들다시피 해서 지금 끝나가고 있지 않습니까? 그 이면에는 가장 중요했던 게 희토류 자원이었습니다. 미국은 이 부분을 어떻게 해결할 것인가에 고민이 있었고 그 고민에 하나의 실마리를 고려아연이 제공했다 이렇게 봐야 되거든요.
그런 측면에서 고려아연의 밸류를 하나 더 추가해야된다. 고려아연은 실적 늘 잘나오고, 지금 104분기째 영업이익을 안기고 있고, 안정된 배당주 정도로 봤다면. 이미 미국과 협업을 하는, 10%의 미국의 지분이 들어왔잖아요. 이렇게 되면 미국의 전략자산으로 가져간다는 이야기고, 밸류가 높아진다는 이야기죠.
두 번째는 미국에 공장을 짓는데 직접 투자를 하지 않고 조인트 벤처를 만듭니다. 그 조인트벤처에다가 10조9000억을 집어넣어요. 거기에 고려아연은 8600억을 집어넣고 미국 정부에서 3조2000억을 집어넣고 JP모건이나 금융기관이 7조를 집어넣어서 10조9000억을 만드는데, 그 투자 자금을 고려아연이 만드는 새로운 사업체 법인에다가 투자를 해서 지금 공장을 짓고 있거든요. 그러면 한 가지 분명한 거는 고려아연의 제련 기술이 미국으로 빠져나가는 건 일단 막아놨다 이게 하나가 중요한 것이고 이 대가로 고려아연이 미국의 유상증자를 통해서 10%의 지분을 미국이 가져가는 거예요. 이렇게 되면 고려아연 경영권 분쟁이 마무리될 수 있다는 겁니다.
지금 현재 고려아연은 MBK와 영풍 쪽이 44% 정도를 가지고 있고 최인범 회장이 17%인데 우호 지분을 합치면 32% 정도 되거든요. 지금 열세인데도 현재 경영권을 확보할 수 있었던 거는 이사회 15명 중 11명을 본인이 차지하고 있기 때문이에요. 근데 이것도 주주총회가 하면 할수록 이사를 잃을 수 밖에 없는 구조죠.
이번에 10% 유상증자를 하게 되면 이 44%를 희석을 시키니까 30% 더 떨어집니다. 물론 최 회장도 좀 떨어집니다. 그런데 이 10%의 지분이 누구 편이 될 것이냐, 이거는 최회장 쪽의 편이 될 가능성이 높죠. 이렇게 되면 현재 열세인 지분율이 역전이 됩니다. 이렇게 되면 아마 오랫동안 지속되었던 고려아연의 경영권 분쟁이 마무리될 수 있다.
MBK가 이번에 경영권 분쟁에 뛰어들면서 NH투자증권한테 2조 이상 돈을 빌렸어요. 이 브릿지론의 이자를 계속 감당할 수 있을까요? 지금 홈플러스 사건도 있고 이러니까. 만약에 이번에 이게 확정이 돼 버리면 MBK와 영풍 쪽에서 물론 가처분 신청을 하긴 했지만 만약에 이게 기각이 되고 유상증자가 확정이 되면 고려아연의 경영권 분쟁도 마무리될 가능성이 높다. 이 두 가지 의미로 봐야 됩니다.
◇여도은= 그럼 이건 고려아연 입장에서는 반드시 이루어내야 될 일이네요.
◆박주근= 최인범 회장 입장에서는 굉장히 호재죠. 이게 그 전 사례가 하나가 있어요. 우리가 한진칼 경영권 분쟁이 일어났을 때 KCGI하고 3자 연합하고 조원태 회장하고 경영권 분쟁이 붙었어요. 그 당시에 어떻게 붙었냐면 대한항공이 아시아나항공을 인수하기 위해서 돈이 부족해서 한국 산업은행으로부터 1조7000억원을 빌리는데 이 빌리는 방식을 유상증자 방식으로 빌립니다. 이거에 대해서 KCGI 측에서 가처분 신청을 해요. 그런데 당시에 어떻게 판결이 났냐 하면 법원에서 KCGI 측에서 가처분 신청을 한 거는 사익을 위한 것이고 한진칼의 대한항공은 공익을 위한 것이기 때문에 손을 들어줬어요.
이번 건도 보면 지금 한미 투자 협정 그리고 미국의 군사 보안 문제 여러 공익이 걸쳐 있어서 고려아연이 지금 투자를 해서 유상증자를 했단 말이에요. 그런데 MBK와 영풍 쪽엔 경영권 분쟁이 사익이잖아요. 한진칼의 사례를 보면 어느 쪽의 손을 들어주겠습니까? 공익으로 갈 가능성이 높다. 그래서 법원이 만약에 가처분 신청을 기각해버리면 최인범 회장 쪽은 일석 삼조의 효과를 누릴 수 있지 않을까.
◇여도은= 그러면 고려아연에 대한 투자 관점은 개인 투자자 입장에서는 또 매수 관점으로 보시는 거겠네요?
◆박주근= 저는 이 정도면 경영권 분쟁의 호재는 이미 시장에서 다 빠진 것 같고요. 단순히 미국 투자로 본다면 현재의 고려아연 본연의 가치에다가 미국의 안보 자산에 대한 밸류가 붙었다라고 보입니다.
◇여도은= 고려아연과 관련한 이슈는 올해 그리고 내년에 또 약간 뜨거운 감자로 떠오르게 되겠군요.
◆박주근= 3월 주총까지는 갈 것 같습니다. 일단 이번에 이제 가처분 신청 기각이 되더라도 사실은 호재거리가 되겠죠.
◇여도은= 고려아연 이슈까지 체크를 해 봤습니다. 우리나라 사실 지금 K-반도체, K-조선, K-원전 다양하게 K자 붙은 쪽에 있어서의 모멘텀이 올 한 해를 뜨겁게 달궜는데요. 내년에는 K자 붙은 것 중에서 반도체 말고 우리 대표님께서 보시는 유망 업종은 뭘까요?
◆박주근= 저는 방산도 아직까지 기대가 되고요. 전력주도 여전히 여력이 남아 있다고 보이고, K-푸드도 좀 볼 필요가 있지 않나 보입니다.
◇여도은= 푸드를 선택하신 이유는 삼양식품을 보시나요?
◆박주근= 삼양식품뿐만 아니라 최근에 김도 굉장히 인기잖아요.
◇여도은= 네 사실 결국에는 우리가 수출로 먹고사는 국가이기 때문에, 내수에서의 소비도 중요하지만 결국 외국인 관광객들이 우리나라에 와서 돈을 씀으로 인해서 좀 올라가고 있는 모습들이잖아요. 향후에도 이제 미국발 관련한 수출 데이터가 잘 찍히는 업종들 우리 또 대표님도 정리해 주셨습니다.
자 오늘 이 시간 리더스인덱스 박주근 대표님과 함께 했습니다. 말씀 고맙습니다.
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