'파월의 선물'…연말 산타랠리 온다

◦방송: [딥다이브] ‘美 3연속 금리인하, 그 후?’ 한·미 금리차 시사점과 시장 전략

◦진행: 여도은 앵커

◦출연: 이춘광 / 레그넘투자자문 대표

◦제작: 김준호 PD

◦날짜: 2025년 12월11일 (목)

여도은= 딥다이브 이어가도록 하겠습니다. 밤사이 FOMC 결과가 전달이 됐고요. 시장에서는 파월 의장의 발언에 더 주목을 하는 분위기입니다. 어떤 내용들이 전달이 됐고 우리는 앞으로 이 미국의 금리 경로를 어떻게 예상을 하고 전략을 어떻게 짜야 하는지 확인해 보도록 하겠습니다. 오늘 이 시간 레그넘투자자문 이춘광 대표와 함께합니다. 대표님 어서 오세요. 안녕하세요.

◆이춘광= 네 반갑습니다.

◇여도은= 3연속 인하 25bp 인하 어떻게 보면 좀 하반기에 그게 집중이 돼서 이거 조금 아쉬워하는 분들도 있긴 한데 결국에 올해 연내 0.75% 포인트를 인하를 했습니다. 매파적 인하다라는 평가가 있기는 한데 또 막상 파월 의장의 발언을 들어보면 그다지 매파 같지도 않아요.

◆이춘광= 저는 굉장히 비둘기파적이었다고 봅니다. 사실은 인터뷰 초반에 향후 금리 인하 질문이 나왔을 때, 제약적인 측면이 있고 데이터에 따라 그때그때 봐야 될 거다 이걸 가지고 이제 시장에서 조금 확대 해석을 했죠. 그렇게 해서 이제 주식도 금리도 흔들렸다가, ‘닉 팀’이라고 FOMC의 비공식 대변인이라고 표현하는 그 친구가 딱 질문하면서부터 굉장히 다비시한 답변들이 쏟아졌습니다.

주요 내용 간단히 살펴드리면 향후에 금리 인상 가능성은 어떠냐라는 질문을 받았을 때 FOMC 위원 중에 금리 인상을 생각하는 사람은 한 명도 없다. 이 이상 비둘기파적인 멘트가 어디 있겠냐라는 생각입니다. 그리고 이번에 인하하는 근거를 얘기하면서 인플레이션 위험보다 노동시장 위험을 조금 더 크게 보고 있다. 그렇다고 노동시장이 뭔가 막 냉각이 심하고 이런 상태는 아니지만 절대량으로 볼 때 인플레이션 위험보다는 노동 시장에 조금 더 방점을 찍어야 되는 상황인 것 같다.

다시 말하면 인플레이션 문제도 뭐 전혀라고 할 수는 없지만 아주 그 관세에 따른 물가 지금 상품 가격이 살짝 뜨고 있고 서비스 가격은 하락하고 있는데 이 상품 가격 뜨는 게 관세도 일시적이다 그러니까 인플레이션에 대해서는 아주 거의 방점을 찍었다고 저는 받아들였어요.

최근에 단기 금리 상승에 대해서는 인플레 문제가 아니라 견조한 경제 성장 때문에, 그걸 반영해서 그런 얘기 그대로 해줬고 그리고 최근에 실업률이 상승하지 않는 이유에 대해서는 우리가 봤던 예상보다 더 빠른 속도 큰 범위로 생산성이 향상하는 것 때문인 것 같다. 그러니까 어떻게 보면 이 인터뷰 답변을 통해서 스탠스를 확실히 보여줬고 경제 전반에 대해서도 굉장히 양호하게 보고 있다는 걸 종합적으로 표현했던 것 같아요.

그리고 원래는 지난주까지만 해도 월가 컨센서스가 내년 1월 정도부터 대차대조표 확대 정도를 예상을 하고 있었거든요. 그런데 바로 즉시 400억달러 자산 재매입을 매일 40일 동안 시작하겠다, 그러니까 이 말은 제가 지난번에도 늘 강조드린 최근 시장 흔들렸던 이유, 그리고 하반기에 연말 산타랠리 이런 말씀드리면서 유동성 확대가 시장에 온건한 바람을 불러일으켜 줄 거다라는 식으로 말씀드렸는데 그거를 아주 지지해 주는 발표였죠. 그러니까 이 면면을 살펴보면 굉장히 그 비둘기파적이었다고 할 수밖에 없었던 것 같아요.

◇여도은= 비둘기파적이었다, 그러니까 인하 내용이나 반대했다 이런 내용을 보면 ‘역시나 매둘기였네’라고 생각할 수 있겠지만 그 이후에 나왔던 기자회견이라든지 파월 의장의 발언을 들어보면 생각보다 굉장히 비둘기파적이었다라는 해석을 할 수가 있겠습니다.

점도표 얘기를 좀 해보도록 하죠. 내년도 이제 얼마나 금리를 인하할 것인가를 봤더니 그 점도표 상에는 많이 해봤자 1회 정도로 지금 예상을 해 볼 수 있는거죠?

◆이춘광= 내년 한차례, 내후년 한차례 정도. 저는 실제로 포트폴리오 운용을 하는 입장에서 점도표라든가 페드워치 이런 걸 그렇게 중요하게 보지는 않거든요. 왜냐하면 페드워치도 그렇고 점도표도 그렇고, 특히 점도표 19명 그 투표권 안 가지신 분들 위원까지 다 포함해서 ‘나는 이 정도로 생각해’ 정도라고 생각을 해요.

과거 한 2~3년 과거를 돌이켜 보면 이 점도표가 굉장히 위아래로 흩뿌려져 있다든가 이번처럼 이렇게 모여져 있다든가 확률적으로 폭이 좁은 컨센서스가 형성이 되는 그림이 보통이었죠. 그런데 뭐 보시는 대로 내년도에 이렇게 위아래로 굉장히 많이 흩뿌려져 있잖아요. 그래서 이제 호사가들은 이걸 가지고 뭐 내부 분란 이렇게 까지 확대 해석을 하는데 이번에 크게 의미는 없었던 것 같아요.

그런데 분명히 내년도에 한차례, 내후년도에 한차례 정도라는 건 위원들의 시각을 보여주는 것 같아요. SEP 경제 전망 요약 보고서를 보면 경제 성장률이 올해 1.7%, 내년도 2.3%로 봤습니다. 경제 성장률 굉장히 높게 본 거예요. 그러니까 저는 ‘어 이렇게까지 좋게 본다고? 이렇게까지 골디락스를 전망을 한다고? 그것도 굉장히 보수적인 위원들이?’ 이런 생각을 좀 했었고, 그 반면에 실업률이 4.5%까지 갔다가 내년도에 4.4%로 안정되는 것. 아시겠지만 미국의 그 완전 고용 수준이라는 실업률 수준이 4.5에서 5%예요. 이 정도면 완전 고용 수준을 상정하는 겁니다. 그리고 PCE 물가도 2.9%로 올해 갔다가 2.4%로 떨어지는 걸로 봤어요. 그래서 조금 과하다 싶을 정도로 골디락스를 상정하는 경제 전망 요약 보고서를 발표를 했단 말이죠. 그래서 뭐 더 없이 시장에서는 반길 수밖에 없는 내용이 아니었나 하는 생각이 들고요.

그리고 이제 증시 11개 업종을 보면 눈여겨봐야 될 만한 내용이 산업재가 어제 하루 1.84%로 상승했고요. 가장 큰 상승폭을 이뤘던 게 소재 부분이 1.79%로 2% 가까이 상승을 했습니다.

반면에 S&P500이 지수가 0.67 올랐던 반면에 S&P500 EQW이 1.41 상승했습니다. S&P500은 시가총액 방식이잖아요, 시가 총액이 큰 M7 위주를 반영한다면, EQW 같은 경우는 모든 종목들을 N분의 1 해서 같은 비중으로 흩뿌려놓은 지수란 말이죠. 그게 1.41% 상승했습니다.

테크가 반면에 0.49% 밖에 상승을 안 했는데 EQW이 1.41 중소형주가 1.3%, 그러니까 이 금리 하락에 따른 가장 수혜 업종이라고 하면 부동산, 중소형주라고 제가 계속 추천을 드리고 있는데 그런 것들을 여실히 보여주었던 어제 하루의 시장 반응이 아니었나 싶습니다.

다시 한 번 강조드리지만 S&P500이 0.67 상승했던 반면에 S&P500 EQW이 1.4%로 상승했다는 얘기는 시장 전반이 고른 상승을 했다. 아주 건강한 상승세였다 정도로 정리할 수 있을 것 같아

◇여도은= 네 사실 그런데 이번 금리 인하에 대한 결정이 사실 뭐 모든 위원들이 다 만장일치가 아니잖아요. 이례적으로 3명의 위원의 반대표가 있었다. 이게 굉장히 이례적인 결정이었다면서요?

◆이춘광= 조금 이례적이긴 했죠.

◇여도은= 그럼 이게 어떤 의미일까요? 굉장히 내부 분열이 좀 있다라는 건데.

◆이춘광= 그렇게 크게 해석할 필요는 없다고 생각이 되고 3명이 반대했다는 건데 잘 뜯어보면 한 명이 추가로 더 50bp 인하해야 된다는 스티븐 마이런이 한 명이었고, 나머지 2명이 동결을 주장했다는 건데, 늘상 한두 명 정도의 동결 내지는 반대 의견들이 늘 있어왔습니다. 사실은 그래서 크게 의미를 둘 필요는 없지 않을까 뭐 그 정도 생각이 되네요.

◇여도은= 큰 의미를 부여할 필요는 없다. 그러면 파월 의장의 발언의 면면을 좀 한번 파헤쳐 보도록 하겠습니다. 고용 둔화의 위험은 커졌다라고 발언을 했습니다. 사실 정부가 셧다운 문제도 있었고 계속해서 경기에 대한 부분들이 완전한 침체는 아니지만 조금씩은 아 하강 국면에 지금 놓여 있는 상황이고, 거기에서 고용 둔화에 대한 시그널들이 계속해서 보인다라고 하는데 또 시장이 걱정할까 봐 그런지 고용 둔화가 뭐 완전하게 좀 급격하게 침체되는 건 아니다라고 얘기를 했어요.

◆이춘광= 그러니까 마지막 회차라고 생각을 하셔서 그런지 아주 친시장적이었죠. 그런데 고용 둔화 글쎄요. 여담으로 말씀드리지만 제가 시장을 판단할 때 제롬 파월의 입을 보고 판단을 하려고 합니다. 그만큼 냉정하고 객관적으로 판단한다는 믿음이 저는 있거든요. 그렇기 때문에 제롬 파월의 말이 맞다고 보는 게, 지난주에 발표됐던 주간 실업수당 청구 건수 비교적 가장 정확한 노동시장 추이를 보여줍니다. 19만1000건 발표됐죠. 팬데믹 이전 20년 평균 주간 실업 청구 건수 평균이 34만5000건이에요. 거기에 거의 절반 수준 정도밖에 안 되고 해고나 실업자수가 그렇게 안 늘어났다는 얘기입니다.

그러니까 노동시장의 ADP 같은 고용보고서 같은 거 보면 소기업, 중소기업들이 지금 고용이 굉장히 많이 안 좋은 상황에다가 대기업 괜찮고 전체를 보여주는 주간 실업수당청구건수도 양호한 것을 합치면 총량 개념으로는 노동시장이 그렇게 굉장히 우려할 만한 수준까지는 아니다라는 생각을 평소에 하고 있었는데 파월도 어제 그 얘기를 그대로 보여줬던 것 같아요. 그래서 결국은 크게 보면 경제 미국 경제 펀더멘탈에 대한 우려는 조금 성급한 우려가 아닐까 하는 생각을 하고 있죠.

◇여도은= 네 파월 의장의 또 다른 발언 중에서는 이제 중립 금리에 대한 발언이 있었죠. 중립금리 상단에 있다. 그러니까 지금이 인하를 추가적으로 25bp 했기 때문에 3.5에서 3.75 밴드고 파월 의장이 얘기하는 중립 금리 상단에 지금 놓여 있다라는 것에 대해서 사실상 추가적인 인상 가능성은 배제한 거다. 그러니까 이게 더 이상 올리지는 못하고 그렇다고 뭐 확실하게 내리는 것도 아니고요.

◆이춘광= 그런데 이 부분에서 조금 저 역시도 비둘기파적으로 해석을 한번 해보자면 FOMC 위원 어느 한 사람도 향후에 금리 정책 경로에 대해서 인상을 생각하는 사람은 없다고 딱 단적으로 종지부를 찍어줬잖아요.

그렇기 때문에 인상은 굳이 우리가 생각할 필요는 없을 것 같고 이 중립금리의 상단이라는 말을 조금 더 자세하게 뜯어보면 중립금리라는 건 아시겠지만 정답은 없습니다. 그냥 위원들이 ‘내가 생각할 때 중립금리는 한 3%인 것 같아, 3.25인 것 같아’ 이런 것들을 쭉 이렇게 레인지로 우리가 본단 말이죠. 그러면 지금 3.75에서 3.5 이 정도가 중립금리의 상단이라는 얘기잖아요.

그러면 어떤 금리든지 중간값을 기준으로 본다는 전제를 깔고 가면, 중립금리보다 높다는 얘기니까 오히려 추가로 인하할 여지를 내포하는 걸 수도 있지 않겠어요? 저는 그렇게 해석하고 싶어요.

물론 내년도에 인상이 될지 인하가 될지는 아무도 모릅니다. 그때그때 발표되는 데이터를 놓고 판단을 해야 되고 그렇기 때문에 지금 다소 좀 왜곡될 수가 있다 데이터들이 아직 깜깜이기 때문에, 그 말을 또 제롬 파월도 해줬잖아요. 그 정도 해석할 수 있지 않을까요?

◇여도은= 네 저는 가장 시장이 반겼던 게 결국에는 유동성이 더 풀릴 환경을 마련한 단기채 매입 이야기였던 것 같습니다. 시장이 제일 기대했던 부분이고 제일 반응을 많이 했던 부분인 것 같아요.

◆이춘광= 사실은 유동성이라는 측면에서 기대를 많이 했지만 이렇게까지 당장, 어제 발표했으니까 오늘부터 시작한다는 얘기예요. 이 정도의 기대는 못 했었어요.

◇여도은= 네 단기채 매입을 하게 됐다라는 건 이제 시장의 유동성이 더 풍부해질 거다라는 건데 이게 미치는 시장의 파장이 얼마나 지금 크게 될지를 가늠을 해 볼까요?

◆이춘광= 금리가 하락한다든가 주식이 상승한다든가 하는 폭은 우리가 맞출 수는 없죠. 근데 분명한 방향은 일단 상승 방향으로 영향을 미치지 않겠습니까? 결국은 그 자산을 살려고 하는 유동성이 늘어나면 상승하는 것이고 유동성이 줄어들면 빠지는 겁니다. 그런데 단기 금융시장에 지금 약간 경색이 있다는 걸 분명히 확인해 주면서 단기 유동성을 계속해서 제공해 주겠다는 발표를 했기 때문에 이건 더 없이 시장 친화적이고 시장에 긍정적인 파급 효과가 나오지 않겠습니까?

그런 면에서 저는 뭐 지지난주부터도 그런 말씀을 드렸지만 이 유동성이 증가될 거라는 말씀을 TGA 잔고로도 말씀을 드렸었고, 거기에 단기 유동성 그 자산 매입으로 시장의 유동성을 제공해 준다 그러면 이건 결국은 연말 산타 랠리의 가능성으로 큼지막한 선물을 던져준 게 아닌가 뭐 이 정도 해석이 됩니다.

◇여도은= 자 지금 올해 경기에 대한 전망 내용도 중요할 것 같아요. 연준의 경기 전망이 조정이 좀 됐죠. 내용을 좀 자세하게 보도록 하겠습니다. FOMC에서 제시한 향후 물가나 경기에 대한 경로는 그 방향성은 뭘까요? 그러니까 경기에 대한 전망을 좀 긍정적으로 얼마나 본 건지, 물가도 사실 내년도 1분기에 있어서 다시 한 번 좀 튀어오를 가능성이나.

◆이춘광= 저도 그 가능성을 보고 있어요. 그래서 지금 일단 PCE 물가 시장 전망 테이블에서 보시면 2.9%니까 지금 현재보다 조금 높을 걸로 보는 거예요. 그런데 2026년도 하반기 총 한 해를 지금 집계한 거니까 PCE가 2.9갔다가 2.4로 떨어지는 걸로 봤잖아요.

제롬 파월 인터뷰 주요 내용 중에, 장기 금리가 최근 상승했던 게 이제 인플레이션 우려도 있었을 거 아니에요? 그거에 대해서 확실히 멘트를 해줬습니다. 인플레 문제가 아니라 견조한 경제 성장 때문이다. 이 얘기를 시장 전망 테이블에서 그대로 보여주는 거죠. 실질GDP가 올해 1.7%를 전망하는데 내년도가 2.3%에요. 물가를 제외해서 놓고 본다면 2.3%가 실질이니까 이게 한 3% 넘는다는 얘기입니다. 경제 성장이 굉장히 탄력적으로 상승할 거라고 보는 거예요.

한두 달 전만 해도 미국 경제 펀더멘탈, GDP, 성장률 이런 것들에 대해서는 약간 깜깜이었어서 시장에서 약간 비관적인 견해가 많았었거든요. 그런데 10월 초 셧다운 해제되고 나서, 기간 지난 데이터가 발표되긴 했지만, 그걸 반영하는 아틀란타 연방의 실시간 분기 성장률이 3.9% 였습니다. OECD였나요? 내년 전망 보고서에서도 전 세계 경제 성장률이 상승하는 걸로 봤단 말이예요. 그런 것들하고 궤를 같이 하는 게 아닌가 싶어요.

그러니까 중요한 건 FOMC 위원 분들이 내년 미국 경제 성장률을 1.7에서 2.3으로 상승할 걸로 본다는 것 자체가 저는 되게 중요한 시그널이라고 봐요. 그러면서도 물가는 또 하락하는 이게 소위 말하면 골디락스 아니겠나 하는 생각이 드는 것이죠.

◇여도은= 저는 의장이 그 산타 역할을 할 거라고 생각도 못했는데, 굉장히 시장 친화적인 발언을 내놓은 것 같습니다. 또 다른 것을 좀 확인해 보면 인플레이션에 대해서 여전히 높지만 고점 대비 완화했다. 저는 이 얘기가 가장 큰 산타 역할을 했었던 발언 중에 하나인 것 같습니다. 물가에서 사실 차지하는 우려 중의 하나는 결국 이제 관세가 부과되는 상품 물가의 추이가 얼마나 계속해서 더 올라갈지 여부인데 이 정도 발언을 한 거면은 이제 영향도를 조금 더 좀 낮춰 잡을 필요가 있지 않나요?

◆이춘광= 우리는 지금 발표되는 것만 보잖아요. 저분은 우리가 보지 못하는 실시간 데이터를 다 보고받고 정제된 데이터를 보고 얘기하는 거란 말이에요. 저는 믿어 의심치 않습니다. 최소한 3년 전부터는 그랬어요. 그걸 전제로 하면 물가에 대해서 일회성이고 내년 물가가 2%대 목표 수준으로 떨어질 것입니다.

골드만삭스가 어제 발표된 데이터와 제롬 파월의 데이터를 딱 보면서 추가로 얘기를 했던 게 관세가 물가 상승 영향에 0.5%p 수준 정도밖에 안 되는 것 같다. 그리고 관세를 제외한 누적 PCE 물가가 2.3% 수준이다. 그리고 내년 상반기 근원 PCE물가가 관세를 제외한다면 2%가 전망되고, 내년 총 한해 관세를 포함한 근원 PCE물가가 2.2% 전망이 된다.

지난 2~3년동안 IB들이 CPI나 PCE 발표되기 직전에 전망치들을 내보내잖아요, 그중에 골드만삭스가 가장 근사치를 발표해요. 정보력이 대단하죠. 그걸 전제로 봤을 때 이 정도 얘기했다는 거는 제롬 파월도 비슷한 얘기했잖아요. 목표 수준에 근접하고 있다. 그리고 상품 물가 언급해 주셨던 일시적으로 끝날 거다. 과거의 관세도 마찬가지였으니까요.

한 두달전에 샌프란시스코 연방은행에서 역사적으로 관세가 부과됐던 시기에 실제로 CPI 물가가 어땠는지 실제 데이터를 가지고 통계 발표를 했습니다. 관세가 부과됐을 때 오히려 물가가 하락했습니다. 수요를 조금 더 억제시키는 것이죠.

◇여도은= 그러니까 이번에 물가에 대한 얘기를 했을 때 지금은 공급단에서 그 관세에 영향을 받아서 가격을 올리고 그게 물가를 자극시키고가 아니라, 오히려 지금 조금 물가가 올라간 거 수요가 조금 떨어져서 나타난 거다.

◆이춘광= 그러면 이 포인트에서 이제 수요가 축소가 되니까 미국 경기가 흔들리지 않을까 이제 이렇게 확대 해석을 할 여지가 충분히 있어요. 그런데 소비 지표들이 나쁘지 않았습니다. 불과 한 2주 전이었나요? 사이버먼데이, 땡스기빙데이 카드 매출부터 시작해서 이 소매 판매 전망 6~9%씩 성장했다는 거잖아요. 지금까지 발표된 숫자들을 놓고 보면 소비과세가 아직 꺾였다고 할 수는 없을 거란 말이에요.

대신 PCE라든가 CPI 물가 서브 섹터들 중에 관세 때문에 상품 물가는 사실 상승하고 있습니다. 그런데 서비스 물가가 하락하고 있어요. 그런데 서비스 물가 하락은 중산층 이하 분들이 줄면서 하락한 것이기 때문에 이걸 가지고 소비위축이라고 확대 해석할 필요는 없습니다. 고소득층의 소비는 여전히 건재합니다. 그러니까 총량 개념으로 볼 때 미국 소비가 꺾였다는 징후는 아직 안나타나고 있어요. 그러니까 어떻게 보면 이게 아주 절묘한 시장의 자정 작용이 아닐까 싶어요.

소비 부문 내에서도 중산층 이하의 분들이 줄어들면서 서비스 수요가 탄력적으로 좀 줄어들면서 물가가 탄력적으로 하락하는 반면에 관세에 따른 상품 물가가 상승하는 걸 또 완충 작용을 해 주는 거잖아요. 그래서 전체 물가가 뜨지 않고 하락 추세에 있다는 얘기는 어쨌건 자본시장에는 긍정적인 영향을 미치지 않을까 정도 해석을 하고 있습니다.

◇여도은= 우리가 항상 금리 결정을 할 때마다 물가가 지금 계속 이렇게 올라가거나 혹은 예상치랑 비슷하게 유지되는 것을 가장 우려했잖아요. 그럼 이제 물가 쪽은 걱정 안 해도 되는 건가요?

◆이춘광= 아 이거 여기서부터는 썰입니다. 저의 느낌인데, 제가 한두 달 전까지만 해도 분명히 하반기로 갈수록 물가가 아마 튀어서 시장 발목을 잡을 가능성이 있지 않을까 싶습니다. 아직까지는 전혀 문제가 없단 말이에요.

그런데 이번에 FOMC 12명 중에서 4~5명이 똑같은 내용으로 동결을 주장했었습니다. ‘고용시장이 뭐 그렇게 심각하게 붕괴될 것 같지 않아 문제없어, 그런데 인플레이션 압력이 거세질거야.’ 그분들은 근거 없이 그냥 소설 쓰는 게 아닐 거란 말이죠. 지금 나타나는 데이터에도 불구하고.

아까 SEP 경제전망 요약 보고서에서도 PCE가 2025년도에 2.9% 찍었잖아요. 그러니까 이제까지는 괜찮았는데 올 한 해 전체가 2.9%라는 얘기는 향후에 발표될 11월, 12월, 적어도 내년 초까지 물가가 우려할 수준까지 갈지는 모르겠어요. 그래도 지금보다는 조금 더 높게 나오는 이런 연출이 되지 않을까 느낌이 듭니다.

◇여도은= 금리 인하가 되면서 차입 비용에 대한 부담의 완화가 자연스럽게 거론이 되고 있는 시장 이슈 중의 하나인데 실물 경제 그리고 기업의 건전성에 금리 인하가 미치는 영향 좀 클까요?

◆이춘광= 굉장히 크죠. 대기업들은 큰 영향이 없을 거예요. M7이라든가 빅테크들은 워낙 현금 보유량도 많고, 단 오라클이라든가 코어위브의 경우. 오라클은 부채 비율이 530%까지 갔다는 거 아닙니까? 이걸 반영해서 CDS 프리미엄이 지금 역사적으로 가장 높은 130까지 치솟았어요. 이런 한두 개 정도 종목을 빼고는 문제는 중소기업입니다.

우리나라는 전체 고용에서 중소기업들이 차지하는 비중이 한 80% 가까이 될 거거든요. 미국도 거의 60% 가까이 돼요. 그러니까 이 중소기업들은 현금 보유량도 작을 것이고 재정 건전성도 그래도 대기업보다는 좀 약하겠죠. 그렇기 때문에 차입을 많이 해서 이렇게 운영을 할 거란 말입니다. 그 차입 비용이 금리의 직격탄을 맞겠죠. 그런데 25bp건 50bp건 인하를 시켜준다는 얘기는 차입 부담을 훨씬 덜어주는 게 아닌가 하는 생각이 드는 것이죠. 그래서 일단 뭐 여러모로 보나 긍정적인 효과가 있는 거죠.

제가 미국 가계, 기업 건전성과 회사채 스프레드를 같이 준비해봤는데요. GDP 대비 가계부채 건전성은 2008년 금융위기 이후 계속 떨어지고 있어요. 그때 당시 100% 가까이 됐는데 지금 69%까지 떨어지고 있는 상황입니다. 모기지연체율과 시총대비 부채비율도 추이를 보시면 계속해서 떨어지고 있고요. 건전성 자체는 괜찮아요. 소수 몇 개 기업이 늘 그랬던 것처럼 지금 부각을 받아서 그렇지.

그리고 또 하나는 가장 중요한 회사채, 그 기업들의 재정 건전성 회사채 스프레드가 이 금리라고 하는 거 굉장히 민감하죠. 조금만 이상 있어도 금리가 바로바로 튀거나 떨어지거나 합니다. 하이일드 스프레드하고 투자등급 BBB 스프레드 평균을 보시면 BBB 스프레드가 1.01%에 불과하고요. 하이일드 채권도 2.85%예요. 그러니까 지금 소수 몇 개 회사를 제외하고 미국 전역에 있는 기업들의 재무 상황 건전성은 양호한 상황이다.

◇여도은= 이제 이러한 상황 속에서 간밤 오라클의 실적이 발표가 됐습니다. 물론 계속해서 빅테크 기업들의 실수주는 이어질 것이고 기대감을 피력하는 대표의 발언이 이어지긴 했지만 실제 매출액이 예상치를 하회했고 실적 데이터들을 보니까 빨간 불이 꽤 많이 들어 있었어요.그러니까 컨센서스보다 조금 미달한 내용들이 많아요.

◆이춘광= 그니까 오라클은 조금 문제가 될 수도 있을 것 같아요. CDS 프리미엄도 지금 130bp 가까이 역사적으로 굉장히 높은 수준이고요. 매출 줄었고, 다만 클라우드 부문의 매출이 YoY로 34% 성장해서 계약 잔액은 좀 늘었어요. 분명히 AI 관련한 계약 체결하고 있고 되긴 되는 것 같아요. 그런데 문제는 설비 투자를 하기 위해서 어마어마한 돈을 끌어다 쓴다는 거 아닙니까? 오라클의 부채 비율이 530%입니다. 엄청 높은 수준이에요. 제가 뭐 오라클 전문가도 아니고 오라클을 논하는 것보다는 이런 기업들은 그냥 피해서 투자를 안 하면 되지 않겠습니까?

◇여도은= 그런데 부채 비율이 높고 어쨌든 성장에 대한 기대감을 갖고 있는 상황에서 금리 인하가 단행이 됐으면 이런 기업들도 약간 어깨에 무게를 조금 덜 수 있지 않을까요?

◆이춘광= 덜 수는 있겠지만 그래도 그 부채 비율이 530%로 CDS 프리미엄이 130프로라는 얘기는요 좀 과합니다. 그래서 월가 컨센서스EH ‘아 조금 문제가 될 것 같다’ 이 정도가 평가인 것 같아요.

◇여도은= 이제 밤사이 오라클의 실적 부진이 있었고 애프터마켓의 주가가 하락을 하지만 이게 또 국내 장에 미치는 영향은 지금 굉장히 제한적인 걸 보니까.

◆이춘광= 오라클 종목 하나 정도가 우리나라 국내 증시까지 영향이 있진 않아요.

◇여도은= 이전에는 오라클 고점 급등을 하고 또 하락할 때는 이것도 이제 AI와 관련한 전반에 있어서의 신뢰도를 좀 꺾는 게 아닌가.

◆이춘광= 흔들흔들 할 수 있어요. 그런데 지금 오라클 문제 된 지가 거의 두 달 됐습니다. 두 달 정도 되면 시장에서도 이제 아 이거 오라클만의 문제구나 그럴 때가 되지 않았을까요? 오라클 잉여 현금 흐름이 마이너스예요. 기업이라는 게 뭔가를 장사를 하고 뭔가를 영업도 하고 지불을 하려면 이 잉여 현금이 플러스로 돌아야 되는 거잖아요. 그렇다고 이런 회사가 망하지는 않을 겁니다. 향후 5년 동안 부도 확률 8 %예요.

◇여도은= 8% 낮은 거 아니에요?

◆이춘광= 낮은 겁니다. 빅테크들에 비하면 굉장히 높은 수준이지만, 미국 전체 기업 평균에 비하면 8%는 굉장히 낮은 수준이다.

◇여도은= 경기에 대한 전망이 그렇게 지금 안 좋은 상황은 아닌데 그래도 막 엄청나게 뜨거운 상황은 아니잖아요.

◆이춘광= 실시간 GDP 성장률이 4.2까지 갔다가 3.9로 떨어졌어요. 연초부터 보면, 1/4분기 때 마이너스 0.5%가 성장했습니다. 그러고 나서 2/4분기에 3.8% 성장했어요. 지금 3/4분기 기다리고 있거든요. 그래서 올 한 해의 성장률을 2.5% 정도 지금 예상하고 있습니다.

전 세계 1위 경제대국이 2% 이상 성장한다는 거는 그냥 우상향이라고 보시면 되고, 그 체감하기 위해서 우리나라 1년 GDP 성장률 예상치가 지금 0.8에서 1%입니다.

◇여도은= 그런 경기 속에서 내년 M7 기업들, 특히 AI 빅테크 기업들의 실적은 계속 우상향을 보이면서 볼륨이 커지게 될까요?

◆이춘광= 월가 또는 팩트셋에서 발표된 자료에 의하면 그럴 거라고들 발표되고 있습니다. S&P500 지수의 전체 합산 EPS 추정치가 최근 현재까지가 286달러인가 그랬던 걸로 기억이 납니다. 내년도에 예상치가 지금 304달러인가 그래요. 이게 얼마나 높은거냐면 S&P500 전체에 합산해서 시가총액으로 나눈 추정치가 그렇다는 거예요. 사상 최고치예요. 304달러라고 그래서 304달러가 꼭 나오진 않을 겁니다. 과거에 보시는 것처럼 조금씩 낮긴 해요, 그래도 추세적으로 계속 상승을 하고 있잖아요. 이 추세가 꺾이진 않을 것 같아요.

그리고 단기적으로 지난 3/4분기 기업 이익 성장률을 보시면 각 업종별로 전분기 대비 다 증가한 걸로 나오고 있죠. 이 정도면 뭐 기업 실적 계속 좋아지는 걸로 예상이 된다 말씀 드릴 수 있을 것 같습니다.

◇여도은= 네 환율도 좀 보도록 하죠. FOMC에서 금리 인하 후에 달러화의 향방은 과연 어떻게 흘러가게 될지. 달러도 중요하고 그에 영향을 받는 우리나라 달러원 환율의 흐름은 크게 밴드가 달라지지 않을 거라는 전망이 있습니다.

◆이춘광= 적어도 뭐 환율하고 유가는 우리가 전망한다는 게 의미가 없는 영역이기 때문에. 다만 원달러 환율을 먼저 말씀드리면 당장 1400원 초반대 또는 1400원이 깨질 가능성은 굉장히 낮아 보입니다.

왜냐하면 늘 많이 다루시지만 어제 유로화 강세 됐고 달러화 대비 엔화가 살짝 강세 됐어요. 금리를 인하했으니까. 그러면서 달러 인덱스도 100포인트였다가 98포인트로 떨어졌습니다. 원달러가 좀 떨어졌어야 되죠. 안 떨어졌어요. 1470원 이거 센 겁니다. 그러면 문제가 미국 경제를 반영하는 달러에 문제가 있는 거냐, 원화의 문제가 있는 거예요. 원화의 문제라고 봐야죠. 그런데 원화 문제를 다룰 뭐 이런 시간은 아니니까 제가 자세히 말씀 안 드리겠고요.

◇여도은= 우리나라는 지금 미국이 금리 인하하고 있는 가운데 계속 동결이잖아요. 물론 먼저 금리 인하를 하긴 했지만. 과연 한국은행은 향후에 어떻게 통화정책을 할까요?

◆이춘광= 정말 어렵습니다. 환율 부분만 보자면 이거 금리 인상해야 됩니다. 환율이 이렇게 높은 이유 중에 여러 가지 첫 번째 이유가 양국의 금리 차이예요. 원래 우리나라보다 선진국이 성장률이 낮아야 되고, 그거에 따라서 우리나라 기준금리보다 더 낮아야 되는 게 정상이에요. 경제학적으로.

◇여도은= 미국이 더 빨리 내렸어야 되죠.

◆이춘광= 그런데 굉장히 높잖아요. 그러니까 성장률도 높고 금리도 당연히 높고 이러니까 달러 대비 원화가 비쌀 수가 없는 것이죠. 그렇기 때문에 그런 것만 보자면 금리 올려야 돼요. 지금 환율 잡기 위해서.

그런데 우리나라 경제 체질이 경제가 성장을 해야 그걸 반영해서 주가가 뜬다 이렇게 해석을 해야지 주가 뜬다고 경제가 성장하는 거 아니에요. 우리나라 주가 떴다고 해서 우리나라 경제가 굉장히 펀더멘탈하게 좋아졌냐, 어제 발표된 증권사 보고서를 보니까 고용은 또 상당히 안 좋습니다. 이런 펀더멘탈을 생각하면 내려주는 게 맞죠. 근데 지금 환율 상황이 이러니까 내려줄 수는 없단 말이에요. 그러니까 당분간은 좀 동결로 가지 않을까 생각을 하고 있죠.

◇여도은= 자 FOMC가 끝났습니다. 그다음에 있어서의 연말 연시에 어떠한 변수를 우리가 또 눈여겨 봐야 될까요? 내일 또 브로드컴 실적 발표도 있긴 한데.

◆이춘광= 저는 브로드컴 좋게 나올 거라고 생각하고 있고, 다만 굳이 악재 하나를 꼽자면 12월 중에 나올지는 모르겠는데 연방 대법원에서 국제비상경제권한법(IEEPA) 근거로 관세 위법 판결 하나가 남은 것 같아요. 그리고 내년으로 갈수록 이제 물가 문제일 거고요.

◇여도은= 네 관세 관련 만약에 위법으로 나오면, 이거는 시장을 하방으로 내려가게 만들 요인인가요?

◆이춘광= 섞여 있어요. 왜냐하면 관세가 위법이라고 하면 단기적으로는 관세 철폐되겠네? 일단 호재로 작용할 수 있는 여지도 있고요. 반면에 이게 이제 그 위법이라고 하면 이 문제가 복잡해지잖아요. 네 추정건대 관세 수입이 한 3000억달러 정도 쌓였을 겁니다. 그거 다 돌려줘야 되고 뭐 이자를 주네 마네 또 벌써 지금 일부 기업들은 미 정부 상대로 반환 소송을 하고 있다는 거잖아요. 그러면 이제 이런 막 그 불협화음들이 생기면서 시장의 변동성을 단기적으로 확 치솟게 하는 요인이지 않을까 하는 생각이 드는데요.

그럼에도 불구하고 저는 차라리 대법원에서 합법이라고 판결하는 게 더 좋을 거라고 봐요. 이거 위법이라고 해버리는 순간 트럼프 굉장히 감정적인 분이지 않습니까?

◇여도은= 그럼 뭘 해서라도 압박할 것 같아요.

◆이춘광= 실제 조치가 굉장히 많이 있습니다. 123조, 323조, 슈퍼301조 등등. 상호 관세가 아닌 품목 관세, 업종 관세로 더 과하게 때려버릴 수 있는 근거가 굉장히 많아요. 그러니까 오히려 저는 그런 것들 때문에 차라리 합법 판결을 해주는 게. 지금 어떻게 보면 관세는 좀 잠잠해지면서 이제 서로 합의하는 과정으로 가고 있는 국면이잖아요.

◇여도은= 그러니까요. 어떻게 보면 먼지 난 거를 잘 이렇게 다독거려뒀는데, 대법에서 이게 위법이라고 이야기가 나오게 되면 오히려 전세계적으로 미국을 비롯해 변동성을 엄청나게 유발시킬만한 요인이겠군요.

◆이춘광= 자 그런데 이거를 또 한 번 좋게 해석해 보자고요. 그렇다고 해서 미국의 경제 펀더멘탈에는 변화가 없을 거라고 봐요. 그리고 일각에서는 이거 위헌 판결 나면 다 돌려줘야 되니까 재무 상황 안 좋으니까 채권 더 발행하지 않겠냐 하는데, 미국 1년 예산과 GDP가 그 정도 가지고 흔들릴 또는 이 재무 상황이 바뀔 만한 그런 사이즈가 아니에요.

반면 변동성을 치솟게 하니까 주식시장은 단기적으로 흔들릴 거 아닙니까? 그럼 그걸 저가 매수 기회로 삼자는 거죠.

◇여도은= 저가 매수의 기회로 삼을 수 있는 게 대법원의 판단이 될 것이다. 자 그러면 이 변수를 빼고는 우리가 뭐 리스키하게 볼 만한 부분들은 없는 거죠?

◆이춘광= 당장은 안 보입니다.

◇여도은= 그럼 연말연초에 산타랠리와 1월 효과에 대한 기대감을 가져갈 수 있을까요?

◆이춘광= 1월효과까지는 또 가봐야 알 것이고 적어도 산타랠리 연말랠리는 분명히 있을 것 같아요.

◇여도은= 그러면 그 연말 랠리를 기존에 그랬던 것처럼 테크 기업들이 이끌까요? 아니면 금리 인하의 수혜를 받는 중소형주의 개별주의 랠리가 펼쳐질까요?

◆이춘광= 혼재가 돼 있겠죠. 지금 특히 엔비디아, 구글 3.0 나오고, 뭐 H200 중국 수출 허용해 주기로 했는데 중국에서 안 받겠다 하고 있는데 그런 것들 때문에 엔비디아가 조금 약하잖아요. 그런 거 플러스 여전히 상승세는 되겠지만 상승 탄력은 조금 제약을 받을 것 같아요.

어제 시장이 아주 단적으로 잘 보여준 거라고 봅니다. 테크주가 0.4%밖에 안 올랐는데 소재라든가 산업재 중소형주가 거의 1.3~2% 가까이 올랐단 말이에요. 그리고 S&P EQW도 전체 1.4% 올랐습니다. 이런 시장이 연출이 되지 않을까요? 지금 상승세가 거의 확산하고 있는 아주 저는 바람직하고 건강한 상승세인 것 같거든요. 이런 시장이 적어도 연말까지 되지 않을까. 물론 몇 프로 상승할지는 모르겠지만 일단 방향은 그래도 우상향으로 갈 거라고 보고 있어요.

◇여도은= 오히려 확산이 되는 것이 시장 입장에서는 좋을 수도 있네요.

◆이춘광= 그럼요. 소수 업종 몇 개 종목에 집중해서 막 끌고 가는 시장보다는 상승세가 조금 덜할지는 모르겠지만 전방위로 꾸준하게 같이 상승하는 그림이 훨씬 건강한 상승세가 아니겠나 하는 생각이 드는 것이죠.

◇여도은= 네, 확산이 되고 있을 법한 연말의 랠리를 여러분들도 즐기실 수 있었으면 좋겠는데요. 그 즐김에 있어서 변동성은 분명히 있을 겁니다. 그러면 변동성이 있어도 우리는 저가 매수의 전략으로 계속해서 시장을 참여해 보자라는 말씀까지 들어봤습니다. 자 오늘 이 시간 레그넘투자자문 이춘광 대표와 함께 시장 이야기 분석해 봤습니다. 말씀 고맙습니다.