美 관세 마무리 국면…하반기는 6·3·1 분산투자

딜사이트경제TV 개국 1주년 특집 대담 삼성증권 편

◦방송: 딜사이트경제TV 개국 1주년 특별대담 '하반기 경제를 말한다'

◦진행: 황유하 기자

◦출연: 윤석모 삼성증권 리서치센터장

◦제작: 김준호PD

◦날짜: 2025년 6월 18일(수)

황유하= 안녕하세요 딜사이트경제TV 개국 1주년 특별대담 "하반기 경제를 바란다" 진행을 맡은 황유하입니다. 오늘은 특별히 삼성증권 윤석모 리서치센터장님을 모셨습니다. 상반기 시장을 돌아보고 하반기 투자에 대해 얘기 나눠볼 텐데요. 센터장님 안녕하세요.

우선 상반기 흐름부터 짚어보겠습니다. 미국 트럼프 대통령이 전방위적으로 관세 압박을 강화하면서 글로벌 증시 전반에 불확실성이 커졌습니다. 이런 상황에서도 국내 증시는 오히려 연초 대비 상승세를 보였는데요. 이런 흐름의 배경은 뭐라고 보시나요?

◇윤석모= 아무래도 트럼프 정책, 특히 관세 정책을 둘러싼 불안과 불확실성이 시장을 워낙 뒤흔들다 보니 소위 '셀 아메리카' 현상이 나타났다고 보고 있습니다. 이런 상황에서 상대적으로 증시가 저평가되어있고 관세로부터 자유로운 섹터들이 포진해 있는 국내 시장에 대한 관심이 환기됐다고 보고 있고요. 연초 이래로 국내 개인투자자를 포함한 기업들의 자사주 매입과 연기금을 중심으로 한 수급이 유입되면서 전체적으로 시장이 견조한 흐름을 보였고요. 또 펀더멘탈 측면에서 기업들의 이익도 작년 하반기 이래 꾸준히 하향조정되어 왔던 것들이 3월 이후부터는 멈추고 잘 버티고 있습니다. 펀더멘탈로도 수급상으로도 시장에 긍정적인 요인으로 작용해서 한국 시장이 상대적으로 견조하게 버티지 않았나 생각하고 있습니다.

◆황유하= 그러면 이런 자사주 매입이나 연기금 유입 같은 수급 요인이 앞으로도 지속될 수 있을지랑 전망도 한번 듣고 싶습니다.

◇윤석모= 사실은 개인투자자분들이나 기관투자자분들이 계속해서 살지 말지는 시장상황이 변동에 따라 반응하는 함수이기 때문에 예측하기는 어렵습니다만, 다행히 그동안 순매도세로 유지되어왔던 외국인 수급이 5월 들어와서는 소폭이나마 순매수로 전환했습니다. 5월 한 달 동안 1조1000억원 정도 한국 시장에서 순매수했고요. 같은 시기 원달러 환율 측면에서 원화가 어느 정도는 약세를 멈추고 1370원 정도까지 빠져있다 보니까 통상 원화 변동성이 좀 낮아지면서 원화가 원만한 강세를 보이는 흐름에서는 외국인 수급이 유입되는 경향을 보여왔습니다. 그런 측면에서 보면 우리나라 증시의 수급 주체가 다변화되고 있다는 점은 시장에 긍정적인 요소로 작용할 수 있다고 보고 있습니다.

◆황유하= 또 우리나라는 수출 의존도가 높은 국가 중 하나잖아요. 그렇기 때문에 글로벌 무역 분쟁이나 관세 변화의 영향을 직접적으로 받고 있는데요. 산업별로 민감도도 다를 거 같습니다. 업종별로 예상되는 영향이랑 그에 따른 기업 혹은 투자자들의 대응 전략은 어떻게 설정해야 할까요?

◇윤석모= 트럼프 관세정책에서 상호 기본관세라던가 이런 것들은 어느 정도 정해져 있습니다만, 반도체라던가 자동차라던가 바이오의약품 등 품목별 관세에 대한 내용들은 아직 정해지지 않은 상황입니다. 기존 관세 또한 7월 9일까지 유예된 상황이다 보니까 결국 7월 9일까지 관세유예 사이의 협상과정과 또 추후 정해질 품목별 관세에 따라 산업별 희비가 엇갈려질 것으로 보입니다. 오늘 나온 뉴스에 따르면 법원에서 트럼프 관세에 대해 일정 부분 무효화 하려는 논의들도 진행되고 있습니다. 관세에 대한 불확실성은 커지고 있는 상황입니다. 

다만 저희는 관세가 그렇게까지 오래갈 이슈가 아니라고 보는 것이 2분기 이후부터는 트럼프 행정부의 기존 공약대로 새로운 아젠다들이 계속 진행될 거라고 보고 있고요. 이후 내년 중간 선거까지 가야하는 여러가지 일정들을 감안한다면 관세를 계속 아젠다로 끌고 가기에는 경제에도 부담이 되고 금리나 주식시장이나 달러, 환율에도 부담을 보여왔지 않습니까. 그런 이유로 트럼프도 어느 정도는 한 발 빼서 관세와 관련해서는 완화된 스탠스를 보이고 있기 때문에 이런 부분들은 조금 더 지켜보되 긍정적인 시각으로 바라보고 있는 상황입니다. 

산업별로 말씀드린다면 아무래도 트럼프 관세정책으로부터는 상대적으로 자유로운 쪽이 포지셔닝하기 좋지 않을까 보고 있고요. 그런 관점에서는 미국보다는 유럽이나 다른 나라에 좀 더 익스포저가 많은 산업, 그리고 관세에 직접적인 영향을 받지 않는 비제조업, 예를 들면 엔터테인먼트라던가 소프트한 것들이 조금 더 안전한 대체재가 되지 않을까 그렇게 판단하고 있습니다.

◆황유하= 관세뿐만 아니라 다양한 리스크에 대한 분산투자를 하는 게 좋은 전략이 될 거 같은데 혹시 과거 사례에서 봤을 때 분산투자 전략이 좀 긍정적인 효과를 보였던 예시가 있을까요?

◇윤석모=사실은 뭐 주식시장이라는 건 리스크와 리턴, 리스크와 수익률 사이의 트레이드오프 관계이기 때문에 지금과 같이 정책의 불확실성이 크고 글로벌 무역체계가 개편되는 상황에서는 잘 분산하는 것이 가장 중요하다고 생각하고요. 통상적으로 주식과 채권의 6대 4 분산포트폴리오가 가장 잘 작동할 수 있고요. 지난해까지는 미국의 모든 자산이 아웃퍼품하는 미국예외주의가 시장을 뒤흔들었다고 한다면 올해 들어와서는 미국 외 자산에 대한 다변화도 필요하지 않나 생각이 듭니다. 그런 관점에서 우리나라 주식시장을 포함한 중국이나 유럽이나 일본이나 다른 나라의 주식과 채권에 대해 관심을 가질 만 하다고 판단하고 있습니다.

◆황유하=감사합니다. 계속해서 관세나 다양한 외교정책으로 대치를 이어가고 있었던 미국과 중국이 있잖아요. 이 두 국가가 최근 들어서 서로 한발 물러서고 있습니다. 이런 기조 변화가 시장에는 어떤 영향을 줄지 또 나아가서 하반기에는 이런 변수들이 시장의 흐름을 좌우하게 될지 특히 주목해야 할 이슈 세 가지 꼽아주실 수 있나요?

◇윤석모=사실은 이제 아까 말씀드린 것처럼 가장 주목해야 할 이슈는 최종 관세율이 될 거 같습니다. 관세율이 어떻게 확정되는지에 따라서 환율이라던가 이런 것들에 영향을 미칠 수 있을 거 같고요. 최근 들어서 트럼프가 중국과의 협상에서 한 발 빼게 된 것도 결국엔 장기금리입니다. 미국 장기금리가 어떻게 움직이느냐, 미국 장기금리가 연일 치솟으면서 트럼프도 한 발 뺀 상황이고요. 아시는 바와 같이 장기금리라는 건 전체 금융시장의 미니멈 금리로서 작용하기 때문에 전체 금융시장의 기본으로서 작용하고 또 일반 시민들의 모기지금리의 기초금리이기도 합니다. 그러다 보니까 장기금리를 신경 쓰지 않을 수 없는 상황이고요. 

장기금리가 여기서 더 올라가게 된다면 금융시장에는 굉장히 큰 부담이 될 것입니다. 장기금리가 어느 정도 하향안정화되는 흐름이 전체적인 주식시장 투자 관점에서 상당히 중요하다고 말씀드릴 수 있을 거 같고요. 마지막으로는 수급입니다. 워낙에 국내 시장 수급 주체가 앞서 말씀드린 대로 외국인이 순매도세를 보이다가 5월 들어 소폭 순매수 흐름을 보였습니다. 5월 이후 외국인들이 지속적으로 순매수를 하느냐도 우리나라 시장에서는 굉장히 중요한 변수라고 생각하고 있습니다.

◆황유하=그렇다면 환율쪽으로도 동일하게 적용이 되는 걸까요?

◇윤석모=환율은 기본적으로 저희는 그렇게 생각하고 있습니다. 미국의 달러인덱스 자체가 사실은 계속해서 하향안정화돼서 지금 한 99포인트 정도까지 떨어져있지 않습니까. 이렇게 된 데에는 미국 정책의 불확실성, 그로 인한 탈미국 이런 것들이 좀 작용했다고 보고 있습니다. 당분간 달러인덱스 자체는 99 정도 수준에서 머물 것으로 보이요. 최근 원화 약세는 달러 인덱스 하락을 뒤늦게나마 캐치업하고 있는 그런 상황이라 판단하고 있습니다. 어느 정도는 원달러 환율 자체는 최근의 흐름이 당분간은 유지되지 않을까 그렇게 판단하고 있습니다.

◆황유하= 네 감사합니다. 코로나 팬데믹 이후 한동안 중단됐던 공매도가 최근 다시 재개됐습니다. 그 여파로 인해 일부 종목의 급당락도 관찰되고 있는데요. 재개에 따른 단기적인 영향은 물론 앞으로 어떤 제도적 보완이 필요할지 궁금합니다.

◇윤석모=공매도가 재개됐습니다만 실질적으로 공매도 잔고가 늘어난다고 해서 주가가 빠진다던가 그런 직접적인 상관관계는 없습니다. 따라서 공매도 잔고가 시장의 방향성이나 주가의 방향성을 설명해 주진 않는다고 판단하고 있고요. 국내 시장 같은 경우는 지금 0.8배 이제 막 벗어나고 있는 상황이고 밸류에이션 자체가 워낙 낮아진 상황이다 보니까 전체 시장 관점에서는 공매도가 재개된다고 해서 시장이 하락하거나 급락하거나 시장 변동성을 야기할 수준은 아니라고 판단하고 있고요. 다만 일부 섹터의 과열이라던가 이런 측면에서는 과거처럼 펀더멘탈이 설명되지 않는데 무작정 오르는 그런 상황은 재연되기는 좀 어렵지 않을까 그 정도로 판단하고 있습니다. 

◆황유하=단순히 공매도 잔고만으로 시장의 하락이나 상승을 예측하기는 어렵다는 입장이신 거죠. 하지만 심리적 불안은 여전히 큰 편인데요. 개별투자자들이 이런 상황을 어떻게 받아들이고 활용해야 할까요?

◇윤석모=앞서 말씀드린 대로 공매도 잔고가 시장의 방향성을 결정하는 것은 아니기 때문에 개인투자자분들 입장에서 공매도 잔고를 투자의 참고지표로서 삼으실 것은 아니라고 판단합니다. 다만 이제 무작정 남들이 사니까 이 종목 사고 싶다, 소위 시장에서 밈주식으로 통하는 주식들을 무리하게 따라가는 것은 상당히 위험하다. 공매도가 있는 상황에서는 밸류에이션 멀티플만 상승하는 주가랠리는 앞으로 지속되기 어렵다고 판단하고 있습니다. 따라서 너무 남들 따라서 과열된 투자를 따라하는 것은 지양해야 하지 않을까 판단하고 있습니다.

◆황유하=유행따라 하기보다는 자기가 직접 알아보고 연구해서 스스로 선택한다. 감사합니다. 최근 들어 달러와 엔화 모두 환율 변동성이 커지고 있는데요. 국내 수출기업과 외국인 투자자로서도 환율은 모두 민감한 변수잖아요. 최근과 같이 불확실성이 큰 상황에서 투자자들은 포트폴리오를 어떻게 구성하면 좋을지, 센터장님께서는 주식, 채권, 현금 비중을 어떻게 가져가시는지 그 이유와 함께 시장 전망, 금리, 지정학적 리스크 등 고려하시는 팁들도 함께 공유해주시면 좋겠습니다.

◇윤석모=저희는 기본적으로 주식이 상당히 좋은 상황이라고 판단하고 있습니다. 주식 60%, 채권 30%, 현금 10% 정도 포트폴리오를 제안드립니다. 주식 환경은 그동안 국내 시장 자체가 밸류에이션이 워낙 낮고, 최근 들어 수급 개선이 되었고, 이익도 상향조정될 수 있는 상황이라 판단하고 있기 때문에 긍정적으로 보고 있고요. 미국 시장 관련해서도 관세 관련 이슈들이 마무리 국면으로 들어가면서 감세라던가 재정부양이라던가 기업들의 어떤 산업부양 이런 쪽으로 흘러가면 전체적으로 주식시장에는 호재로 작용할 수 있는 상황이라 판단하고 있습니다. 

다만 지금 장기금리가 워낙에 높게 포지셔닝 되어있다 보니까 높은 금리에서도 안정적으로 수익을 낼 수 있는 기업 중심으로 가져가는 게 중요하다고 보고 있어서 퀄리티가 있는 이익이 안정적으로 나오는 그런 종목들을 더 선호합니다. 스몰텍, 미들텍보다는 기존의 빅테크를 포함한 대형주 위주의 포트폴리오가 여전히 유효하다고 판단하고요. 국내 주식시장에서도 여전히 이런 이익이 상향조정되고 있고 수주라던가 펀더멘탈이 설명 가능한 종목들은 소위 조선, 방산, 원전 이런 쪽입니다. 다만 조선, 방산, 원전이 주가도 많이 올랐습니다. 

상대적으로 반도체나 자동차는 품목별 관세가 확정되지 않은 상황이다 보니 주가가 많이 낮아졌습니다. 품목별 관세가 어느 정도 확정된다면 반도체, 자동차도 밸류에이션 부담을 기반으로 주가 상승 가능성이 충분히 있다고 생각합니다. 기존 주도주인 조선, 방산, 원전과 함께 기존 주도주는 아니지만 추후 업사이드가 있는 반도체나 자동차 등 다변화해서 가져가신다면 하반기 좋은 성과 누릴 수도 있다고 판단하고 있고요. 

채권 관점에서는 금리가 여기서 더 쉽게 단기간에 확 빠지기는 어려워 보입니다. 아무래도 관세 이슈로 인한 인플레 우려가 잠복해 있는 상황입니다. 전반적으로는 생각보다 미국을 포함한 경기 이력이 상당히 좋은 상황이고요. 미국 이외의 지역들은 사실은 재정을 써서 경기를 더 부양하려고 하는 상황이다 보니까 금리는 다운사이드보다는 조금 더 업사이드가 있는 상황입니다. 채권은 중립 정도로 가져가시는 맞다고 판단하고 있고요. 그러다 보니 변동성이 있을 때마다 가져갈 수 있는 현금을 10% 정도 가져가시는 게 전체적인 포트폴리오를 가져가는 데 스마트한 전략이 아닌가 보고 있습니다. 

◆ 황유하=주식 확대, 채권 중립, 현금 축소라는 전략이 현재 시장에 어떻게 연결되고 있는지 명확히 설명해 주셨습니다. 말씀 주신 대로 여전히 불확실성이 크다 보니까요. 많은 투자자분들께서 기존 자산 외에도 다른 투자처에 관심을 갖고 계신데요. 센터장님께서는 현재 주목하고 계신 대체투자처가 있을까요?

◇윤석모=대체투자라는 게 전통적으로 헤지펀드, 사모펀드, 부동산 이런 것들이 전통적인 대체투자였는데요. 최근 들어서는 새로운 AI라던가 뉴이코노미라던가 이런 것들과 맞물린 대체투자처들이 각광받고 있는 거 같습니다. 특히 새로운 데이터센터나 AI의 에너지수요를 충족할 수 있는 신재생에너지와 관련된 대체투자 아이디어들이 많이 나오고 있습니다. 과거에 비해서는 대체투자를 할 수 있는 방법들이 상당히 많이 늘어났다고 판단할 수 있고요. 

또 다른 관점에서는 워낙에 인구도 노령화되고 이런 상황에서 안정적인 수익률을 오랫동안 가져다줄 수 있는 대체투자 상품들이 각광받고 있다고 말할 수 있을 거 같습니다. 앞서 주식이나 채권은 변동성이 높을 때 함께 변동성이 커지는 경향성을 보입니다. 대체투자 아이디어들은 변동성이 낮고 서로 헷지할 수 있는 상품이 많습니다. 아까 말씀드린 6대 3대 1 포트폴리오에서 대체투자 상품들을 담음으로써 전체적인 수익률 변동성을 낮추는데 좋은 방법으로 사용하실 수 있다고 보고 있습니다. 

◆황유하=말씀해 주신 것 모두 요즘 시장에 매력적으로 보이는 데요. 특히 데이터센터 같은 경우 충분히 대체투자처가 될 수 있는 상황인 거죠? 실물 기반이면서 테크 기반인 자산인 거네요. 일반투자자분들도 접근 가능한 쉬운 방법이 있을까요?

◇윤석모=데이터센터나 신재생에너지와 관련된 ETF들은 상당히 많이 나와 있어서 가장 쉬운 방법은 ETF를 통한 투자가 가장 쉬우실 거 같고요. ETF를 통해 개별 섹터에 대한 공부가 되신 분들이라면 관련 주식이나 대체투자상품을 증권사 홈페이지에서 검색해서 투자해 보시면 좋을 거 같습니다.

◆황유하= 네 감사합니다. 현재 개인투자자분들이 금리도 높아지고 글로벌 긴축이 이루어지고 있고 정치적 불확실성도 있는 상황에서 어려운 시간을 보내고 계신데요. 하반기 투자전략 차원에서 추천해 주실만 한 업종이나 자산, 혹은 접근법이 있다면 팁 공유해주시면 감사하겠습니다.

◇윤석모= 앞서 말씀드렸던 것처럼 전체적으로는 지금 시장의 주도주인 조선, 방산, 원전이 사실 계속해서 시장의 높은 주가 멀티플을 받으면서 많은 관심을 받고 있고요. 이런 업종들이 트럼프 관세나 여러가지 변수로부터 자유로운 업종이다 보니 여기밖에는 투자할 게 없다는 게 높은 주가를 설명하고 있는 상황입니다. 다만 이제 관세 이슈도 7부, 8부 능선을 넘어가고 있다 보니 자동차나 반도체 등 품목별 관세에 영향을 받아 주가가 많이 언더퍼폼했던 섹터들도 이제는 조금씩 다변화해서 같이 포트폴리오를 가져가시면 좋은 수익률을 누리실 수 있지 않을까 생각하고 있습니다. 그런 관점에서 실적이 설명되는 조선, 방산, 원전과 앞으로 기대해 볼 수 있는 반도체, 자동차를 같이 가져가시면 상당히 하반기에 좋은 수익률을 보실 수 있을 거라 판단하고 있습니다.

◆황유하=산업별 순환과 여러 모멘텀을 함께 고려한 전략이 필요하다는 말씀이시네요. 반도체나 자동차, 그리고 저평가되고 있는 자산과 조선처럼 수익을 확실히 수치로 볼 수 있는 섹터를 함께 가져가면 좋겠다는 말씀 맞으시죠? 그렇다면 포트폴리오 리밸런싱의 적정 시기가 따로 있을까요?

◇윤석모=사실은 올해 들어 주식시장이나 채권시장은 변동성이 커졌는데요. 시장의 흐름을 보시면 앞서 설명드린 미국의 장기 금리가 가장 중요한 지표라 생각합니다. 미국 10년물 금리를 금융시장의 가장 중요한 지표라고 생각하고 있거든요. 저희는 미국 10년물 금리가 4~4.5%가 적정밴드라고 생각하고 있고요. 현재 4.5%에 와있습니다. 따라서 4.5%에 와있을 때, 빠져서 4%에 있을 때, 다시 또 올라서 4.5%에 왔을 때 이 주기가 적절하게 전체 금융시장에 포트폴리오를 다시 리밸런싱하기에 가장 좋은 타이밍이 아닐까 생각하고요. 통상적으로는 5~6개월 정도마다 사이클을 반복하는 패턴을 보이고 있기 때문에 이런 관점에서 금리와 주식시장을 보시면 시장을 읽는 데에 도움이 되지 않을까 싶습니다.

◆황유하=반기별로 조금씩 찾아보면서 섹터를 보면 된다라는 말씀 감사합니다. 투자자들이 현실적으로 참고할 만한 포인트를 짚어주셨는데요. 마지막으로 투자자분들께 해주고 싶은 말씀 부탁드립니다.

◇윤석모=사실은 올해 들어 금융시장은 트럼프라는 복병을 만나 시장 변동성이 급속도로 커졌습니다. 이건 비단 한국 투자자뿐 아니라 글로벌한 현상이다보니 투자신문이나 뉴스, 리포트들이 이야기하는 것이 분산투자입니다. 어떻게 잘 분산투자하는지가 화두일 거 같고요. 작년까지는 미국중심의 자산은 무조건 올라갈 거라는 미국 예외주의로 인해 미국주식에 대한 불패신화가 있었습니다. 올해 들어서는 그런 것들이 다 깨지고 있는 상황입니다. 아까 말씀드린 방법 대로 잘 분산된 포트폴리오를 가져가시는 것이 승리하는 투자가 되지 않을까 하고 조심스럽게 추천드립니다.

◆황유하= 네 감사합니다, 센터장님. 저희는 여기서 마무리하도록 하겠습니다. 글로벌 변수들이 여전히 많은 가운데 투자자 여러분 모두가 방향성을 잃지 않도록 하는 시간이었길 바랍니다. 삼성증권 윤석모 센터장님과 함께한 딜사이트경제TV 개국 1주년 특별대담 "하반기 경제를 말한다" 여기서 마무리하도록 하겠습니다. 센터장님 감사합니다.