[DCM] SK에너지, '실질 부채' 압력...불안한 SK이노베이션

[한국금융신문 이성규 기자] SK에너지 신용등급 변동요인이 변경되면서 신용등급 하락 가능성이 높아졌다. 등급변동 요인 변경 전 기준 '상향 요건 충족'과 완전히 반대되는 결과다. SK에너지 모회사인 SK이노베이션도 불안할 수밖에 없다. SK이노베이션 산하 계열사들의 시장 조달이 쉽지 않은 만큼 SK에너지 신용도 방향에 더욱 집중할 수밖에 없는 상황이다.

4일 한국기업평가는 SK에너지의 등급변동요인을 변경한다고 지난 2일 밝혔다. 기존에는 순차입금과 차입금의존도를 중심으로 신용등급 변동 기준을 제시했다. 달라진 변동 기준은 영업자산과 현금흐름(상각전영업이익: EBITDA) 등이 핵심 지표다.

SK에너지는 기존 신용등급 변동 기준 ‘순차입금/EBITDA 1배 이하’, ‘차입금의존도 27.5% 이하’로 상향요인을 충족했다. 하지만 기준이 바뀌면서 신용등급 상향 가능성은 약화됐다.

한기평이 SK에너지 신용등급 변동 기준을 변경한 이유는 ‘실질 부채’다. 회사채 등 발행을 통한 자금조달은 차입금 항목에 속하는 반면, 매입채무나 미지급금 등은 이에 해당되지 않는다. 매입금과 미지급금 역시 부채이기 때문에 차입금 기준으로는 현실적인 부채부담을 파악하기 어렵다.

SK에너지는 지난 2023년부터 매입채무 지급기일 연장, 구매카드 활용을 늘리기 시작했다. 당시 유가가 상승하면서 원유 등 원재료 매입규모가 확대되고 매입채무 규모도 증가한 탓이다. 대규모 정제설비 운영, 신규사업 진출에 따른 자금소요가 늘면서 단기 현금유출을 줄이기 위해 ‘차입’을 피한 영향도 있다.

그 결과, 2022년 말 기준 매입채무와 미지급금은 각각 5조1932억원, 1조1208억원에서 작년말에는 각각 6조1896억원, 2조6430억원으로 크게 증가했다. 올해 1분기말 기준 매입채무는 5조6511억원으로 줄어든 반면, 미지급금은 3조205억원으로 늘면서 전체 규모는 변함이 없는 상태다.

한편, 변경된 등급변동요인(EBITDA/영업자산) 기준 SK에너지 신용등급은 하향 트리거(trigger)를 충족한 상태다.

SK에너지, ‘실질부채’ 압력에 SK이노베이션도 불안

지난 3월 국제 신용평가사 무디스는 SK에너지 모회사인 SK이노베이션 신용등급을 투자적격 등급인 ‘Baa3’에서 투자부적격 등급인 ‘Ba1’으로 한 단계 강등했다. SK이노베이션은 지난해 알짜 기업인 SK E&S와 합병해 재무구조 개선을 노렸지만 사실상 의미가 없는 전략이 돼 버린 셈이다.

이뿐만 아니라 SK엔무브 기업공개(IPO) 지연, SK온의 지속된 적자 등도 지속되면서 SK이노베이션 신용등급은 여전히 불안한 상황이다. 결국 박상규 전 SK이노베이션 사장은 취임 1년만에 물러났다.

하지만 이러한 상황에서도 SK이노베이션을 든든하게 지켜주는 곳이 SK에너지다. 신용등급 하락 압력은 부채부담과 적자 폭이 큰 SK온 영향이 크지만 SK에너지가 어느 정도 상쇄해주는 구조다.

그만큼 SK에너지는 SK이노베이션 계열사 중 가장 큰 규모를 자랑한다. 자체 성장성은 제한적이지만 SK이노베이션 산하 관계사들이 사업을 확장하는 데 있어 일종의 캐시카우 역할을 한다.

문제는 SK에너지 역시 상황이 녹록치 않다는 것이다. 특히 ‘실질부채’(매입채무, 미지급금 등)에 대한 우려는 그 자체로 끝나지 않는다. 당장 현금지출은 줄었지만 근본적으로 이익이 개선되지 않으면 모든 것들은 부메랑으로 돌아온다.

그 여파는 SK이노베이션에도 영향을 미칠 수 있다. 지난 4월 SK이노베이션은 4000억원 규모 회사채 발행에서 오버부킹(1조7000억원 수요)을 기록했다. 흥행에 성공하면서 8000억원으로 증액 발행했다.

금리는 만기별 전 구간에서 오버금리를 기록했다. 증액 여파도 있지만 채권자 입장에서 ‘평균금리’가 만족스럽지 않았다는 의미다. SK이노베이션에 대한 불안감이 일부 반영된 결과라는 분석도 나온다.

투자은행(IB) 관계자는 “석유화학 산업 불황 여파도 있지만 SK이노베이션 산하 계열사 전반적으로 자금조달이 다소 불안한 상황”이라며 “무디스의 신용등급 강등 이후 SK에너지 등급변동 요인 변경 등을 보면 SK이노베이션에 대한 우려는 지속될 것”이라고 말했다. 그는 “SK에너지의 실적과 자금조달 여건 등이 개선되지 않으면 SK이노베이션에도 부정적 영향을 미칠 것”이라고 덧붙였다.

이성규 한국금융신문 기자 [e-mail]